【行业研究报告】恒生电子-深度报告：生生不息，强者恒强

投资要点：
金融IT龙头，全场景产品布局。恒生1995年成立，二十年来与中
期货、保险等领域，并在很多行业有着绝对领先优势，客户涵盖了境
内绝大部分的金融机构。公司前瞻性布局创新业务，目前创新业务涵
盖大数据、云计算、人工智能等前沿技术，主要以子公司为主体开展，
2018年创新业务子公司收入合计约4.46亿元，合计亏损5502万元，
创新业务仍处于投入阶段。财务方面，公司营收快速增长，资管、财
富、经纪三大业务支撑，互联网业务表现亮眼；公司毛利率极高且仍
富、经纪三大业务支撑，互联网业务表现亮眼；公司毛利率极高且仍
稳步提高，2018年达到97%；公司预收账款持续增加，应收账款不
断减少，2018年公司预收账款余额12.92亿元，应收账款余额仅1.52
亿元，体现公司强势地位。
弹性和成长性兼备，恒生强者恒强。回溯公司历史股价，公司股价
与指数存在高度相关性，也呈现出比指数更高的波动性，恒生与其他
大市值计算机公司相比具有更高的Beta。我们认为这种高弹性是金
融IT行业的整体特征，来自于行业的商业模式和客户属性。与此同
时，恒生展现出超越行业的成长性和超额收益，Alpha系数远远超出
金融IT可比公司。我们认为公司的高成长性来自于其领导地位，其
背后是公司长期高研发投入和齐全产品线下的高竞争壁垒，壁垒的确
定使得公司拥有议价权，从而获得高毛利和预收款，优秀的盈利能力
和现金流使得公司能够更多的投入研发，继续扩大产品领先优势，加
强公司壁垒，形成正向循环。基于此逻辑我们认为公司高成长将长期
持续，恒生有望强者恒强。
监管边际变化和金融创新带来增量空间。2018年以来，我国资本市
场监管边际放松，资管新规落地、券商第三方接口有望重新放开，与
此同时CDR、沪伦通、科创板等金融创新政策也层出不穷，政策的
变化刺激金融IT改造需求，带来新的市场空间。根据我们测算，预
计资管新规带来约20亿元增量需求，其中银行理财子公司空间约5
亿元；预计CDR和沪伦通带来1-2亿元市场空间增量；预计科创板
建立将带来4-6亿元改造空间；预计基金结算方式改变将带来2-3亿
元IT系统增量空间。我们认为，恒生产品线全面，核心产品具备极
高市占率和领先性，能够充分把握新增的客户需求，是资本市场改革
与开放的最大受益者。
创新业务将进一步加强公司壁垒。云和AI是确定性趋势，国家政策
合规声明
该公司已发行股份的1%。
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