【行业研究报告】中国有赞-获客边际改善，门店SaaS高增

元，同比下降23%，其中订阅解决方案、商家解决方案分别为2.3、1.4亿元，同
元，同比下降23%，其中订阅解决方案、商家解决方案分别为2.3、1.4亿元，同
比下滑19%、28%。经调整归属母公司亏损1.6亿元，去年同期亏损0.6亿元。
2021Q3公司毛利率由去年同期的60.4%提升至61.3%，其中订阅解决方案由
75.8%下降至68.7%，主要由于高毛利云服务费占比下降，商家解决方案毛利率由
38.9%提升至49.6%，主要由于交易服务成本结构优化。销售费用率由41.4%增加
至66.7%，行政费用率由10.5%增加至23.6%。亏损率由12%扩大至42%。
获客边际改善，门店SaaS崛起。截至2021Q3存量付费商家达9.03万个，同比
下降8%、幅度缩窄，环比增长3%。2021Q3新增付费商家1.37万个，同比增长
6%、环比增长23%，流失商家1.09万个、环比减少。门店SaaS商家快速增长，
截止Q3门店SaaS存量商家同比增长140%至2.35万个，占整体商家比例由去年
同期的10%提升至26%。
Q3GMV为237亿元，同比下降9%，主要受快手渠道影响，快手对GMV贡献比例
由Q2的20%下降至Q3的11%，剔除快手后、其他渠道GMV增速约为31%。前
三季度来自门店SaaS的GMV同比高速增长、占整体的比例为27%。
因商制宜，迭代产品。有赞不断迭代升级产品，以匹配不同行业、不同经营场景的
商家需求。1）社交电商商家：提供上千种玩法及增值服务，增值服务不断拓展，
比如推出退货运费险、上门取件等物流模块新服务。2）线下门店商家：针对中大
型客户，今年推出有赞企微助手、导购助手、有赞CRM等新产品，推出头部商家
K100战略，以及继续完善有赞连锁等产品及云平台、提升定制化能力等。针对长
尾商家，推出旺小店。3）不断完善行业解决方案，除已经较为完善的有赞美业、
有赞教育外，还推出如鞋服、母婴、蛋糕烘焙等行业解决方案。4）通过战略合作
或投资并购完善全链路布局，如投资伯俊软件、订单来了、校管家等。
社交电商有望企稳，新零售顺利推进。由于Q4为获客旺季、且商家流失率有好转
趋势，我们预计2021年底存量商家数或将企稳。GMV方面，预计后续快手份额将
继续下滑，导致全年整体GMV或同比有所下降，但非快手业务有望继续保持增
长。门店SaaS将成为下一个重要增长点，我们预计明年收入有望回归稳健增长。
长期来看，社交电商业务方面，微信商业空间巨大，商家私域运营的需求依然存
在，但今年消费疲软对商家私域经营带来一定抑制，后续宏观行业回暖后，商家数
量或恢复正常增长，同时随着产品插件升级、增值服务扩大等，未来变现仍有较大
提升空间。新零售业务方面，随着产品端持续迭代升级、销售端加强专业销售团队
搭建以及升级人效、商家端增购产品或插件等，未来都望推动门店SaaS商家数以
及ARPU提升，且大客化的推进也有望改善商家结构和盈利模型。
看好私域需求，期待有赞明年收入企稳增长。由于行业竞争以及快手电商闭环，我