【行业研究报告】金融-保险行业2021年三季报综述：负债端承压延续，静待行业调整拐点

投资要点寿险：行业负债端承压明显，量、价齐跌。2021年前三季度，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险分别实现寿险原保费同比增速分别为+1.8%、-3.6%、-2.4%、+1.6%，增速较2021H1环比继续放缓。此外，上市险企新单规模普遍下降，2021年前三季度，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险新单保费同比增速分别为-7.8%、-4.5%、+3.6%（个险）、-5.4%，除国寿外，平安、太保、新华新单保费4.5%、+3.6%（个险）、-5.4%，除国寿外，平安、太保、新华新单保费同比增速较2021H1环比分别回落8.2、14.8、3.7pct，其中平安更是由正转负。同期，平安新业务价值率下滑至30.7%，同比下跌5pct；其余险企长险销售大多遇阻，部分险企不得不采取“以量补价”的策略，大量销售储蓄型产品弥补业绩缺口，导致产品结构恶化，我们预计新业务价值率较2021H1继续下行。新单与新业务价值率的齐跌，压制上市险企新业务价值增长，中国人寿、中国平安NBV同比分别下降19.6%、17.8%。行业供需不匹配的矛盾日益突出、代理人规模大幅缩减以及疫情反复对作为可选消费品的保险的需求压制等多重因素影响下，行业复苏缓慢，改革仍需时日。中期行业能否呈现回暖态势需关注险企开门红备战节奏、新产品供给规划和代理人增员情况。财险：保费表现分化，多重因素推升综合成本率。2021年前三季度，中国财险、平安财险、太保财险、众安在线分别实现财险原保费收入3466.57、1993.43、1189.94、158.02亿元，同比增速分别为+0.5%、-9.2%、+3.0%、+41.8%。车险综改届满一年，车险保单、保费压力延续，中国财险、平安财险、太保财险车险保费同比增速分别为-8.2%、-7.9%、-8.0%，致使三家传统险企财险总保费增速保持放缓势头，而中国财险、太保财险包含意健险的非车险保费分别高增12.4%、21.4%，为整体财险保费增长带来动力。综合成本率角度，由于车险综改带来的赔付压力提升和自然灾害频发等多重因素，上市险企综合成本率环比上扬，2021年前三季度，中国财险、平安财险综合成本率分别为98.9%（环比+1.7pct）、97.3%（环比+1.4pct）。后续，意健险等非车险业务仍将受益于市场的高景气，从而维持高增态势，而车险将在综改压力出清后逐步回暖，协同非车险助力财险保费向上；同时，大型险企也会因自有渠道的充分发展、定价与科技水平的不断提升实现对综合成本率的有效控制，获取更大竞争优势。准备金计提压制归母净利润，投资端保持稳健。2021年前三季度，平安、国寿、太保、新华、人保分别实现归母净利润816.38、485.02、226.86、119.54、207.75亿元，同比增速分别为-20.8%、+3.0%、+15.5%、+7.6%、+10.9%，而2021年Q3单季度则普遍出现了明显下滑，同比增速分别为-31.2%、-54.5%、-0.5%、-51.2%、-36.6%，原因为折现率假设变动带来的准备金计提大幅增加。而除平安由于华夏幸福对业绩的影响仍存，其他险企均较好地把握权益市场机会，实现较好的投资收益，仍带领公司2021年前三季度业绩平稳向上。投资建议：财险：车险综改负面效应完整显现，行业格局强者愈强。车险综改届满一年，各大险企保费增速有望回暖，同时从长远来看，行业竞争格局得到优化，龙头险企将深度受益，进一步强化规模、渠道、品牌优势，打造竞争壁垒，获取更大竞争优势。寿险：中短期负债端明显承压，长期发展空间广阔。短期因行业供需矛盾，负债端压力显著。但长期来看，伴随渠道转型推进、人口老龄化趋势和“健康中国”战略要求，寿险行业面临深刻重构：险企医养生态的逐步形成配合康养需求的日益旺盛，驱动行业走向发展与增长的良性循环，有望推动行业资产、负债两端的趋势性改善。截至2021年11月12日，板块估值处于历史低位，已充分反映短期业绩承压，看好长期配置价风险提示：1）寿险新单保费持续下滑；2）长端利率持续下行；3）股市波动导致投资收益下滑。行业走势备注*货币单位：除特殊注明外，全文货币单位统一为人民币*股价、总市值等数据截至2021年