【行业研究报告】-2022年度策略：潮落见鲸游

债利率存在一定的上行风险，新兴市场汇率及资产价格波动可能加大，但
“安全垫”之下我国资金外流压力有限。
内部环境：信用周期触底，经济曲折前行。2021年的宏观内核是，外部超
内部环境：信用周期触底，经济曲折前行。2021年的宏观内核是，外部超
预期，内部去杠杆，且伴随有类滞胀的特征，在地产投资拖累之下，Q4经
济增速大概率进一步回落。我们认为明年H1是稳增长重要发力窗口，国
内实体部门重回加杠杆，金融条件将边际改善。PPI增速大概率年内见顶，
明年CPI有望温和回升，CPI-PPI剪刀差收敛以及消费的温和复苏将伴随
全年；下半年宏观面相对平淡，警惕外部不利因素扰动。
股市资金：机构化之路走向纵深。房地产税试点改革落地，居民财富入市
趋势强化，专业机构投研优势凸显，是引流居民财富的主力；国际化有望
再进一步，外资“水往低处流”逻辑不变；公募+私募继续引领增量，险
资、理财子等长钱占比趋升。总体看，明年资金面预计整体保持充裕。
市场展望：周期转身，信用触底，先价值后成长。跨周期调节基调之下，
实体部门去杠杆告一段落，年底前后信用条件将迎来真正意义上的企稳。
信用扩张的路径可能有差异，但趋势是相对确定的，年底至明年Q1，市场
仍处于积极窗口。涨跌同源，若明年信用与通胀结构逆转，将打开价值股
的修复空间。年初开始机构抱团股持续杀估值，目前已回落至5年中枢；