【行业研究报告】-宏观年度展望之消费篇:为何明年消费仍难回疫前水平?

类型: 中国宏观专题

机构: 德邦证券

发表时间: 2021-11-30 00:00:00

更新时间: 2022-01-03 08:42:18

投资要点:
核心观点:疫前消费本就处于长期下行趋势,新冠疫情加速了这一趋势,明年消
费很难回到疫情前水平。支撑明年居民消费边际改善的四种力量包括:收入修
复、就业的结构分化将有所改善、消费倾向回升、共同富裕推进,拖累消费恢复
的因素包括家庭资产负债表未修复、房地产税等。从社零的细分行业来看,明年
必选消费仍将是“压舱石”,可选消费将进一步恢复,石油类和地产后周期消费
或将下行,汽车类消费将扩张。整体来看,今年社零增速预计12.2%,两年平均
增速3.4%,明年约为6.4%,相比疫情前仍有差距。预计明年社零拉动名义经济
增速3.4%,明年约为6.4%,相比疫情前仍有差距。预计明年社零拉动名义经济
增长2.5%,消费拉动实际增长2.5%-3.5%,仍低于疫情前水平。
疫情后消费为何持续低迷:(1)疫情发生前,消费已经处于长期下行趋势,即使
疫情完全过去,也很难逆转趋势,回到2019年增速。(2)根据五种不同分类标
准,我们发现当前消费的短板在于居民消费、服务消费、城镇消费、线下消费和
限额以下零售。(3)从细分行业来看,2020年石油、地产后周期、汽车是社零主
要拖累,2021年社零转正增长,主要受地产后周期拖累。
支撑和拖累明年消费的力量:明年的消费改善主要来自于居民端的消费复苏,四
种主要的支撑力量包括:收入修复、就业的结构分化将有所改善、消费倾向回
升、共同富裕推进。家庭资产负债表修复、房地产税和服务消费将是明年最大的
拖累。从社零的细分行业来看,明年必选消费仍将是“压舱石”,可选消费将进
一步恢复,石油类和地产后周期消费或将下行,汽车类消费将扩张。
怎么看明年消费对经济的拉动:社零环比变动的季节特征明显,我们根据环比增
速的历史均值预测2021年底和2022年各月的情况。2021年社零全年增速约为
12.2%,两年平均增速3.4%,2022年预计为6.4%,今明两年社零对名义经济增
长的拉动分别为4.7%和2.5%,从消费对实际经济增长的拉动来看,今年在6%
以上,明年在2.5%-3.5%之间。
风险提示:房地产税试点征收超预期;疫情形势出现较大变化;宏观政策收紧超
预期。