【行业研究报告】-11月财新PMI及中采PMI比较：生产虽有恢复，需求依旧偏弱

11月财新PMI与中采PMI继续背离，但背离转向，财新PMI由50.6下降至
49.9，落入收缩区间，而中采PMI则由49.2上升至50.1，升至扩张区间。造
成二者背离的原因有两个，一是季调方法的差异，10月财新PMI一般会高于
中采PMI，相应的11月财新PMI也容易出现会较中采PMI低的现象；二是11
月中采PMI的回升主要是由于保供稳价政策所带来的偏上游行业生产的明显
恢复，实际上需求端仍然是偏弱，尤其是内需不强，因此财新PMI在需求向下
的拖累下，从扩张区间跌入收缩区间。
从供需来看，财新PMI与中采PMI皆反映出生产要强于需求。财新PMI与中
采PMI生产指数均从收缩区间上升至扩张区间，但中采PMI上升幅度明显高
于财新PMI，主要因为近期生产的变化大部分来自于政策扰动，保供稳价政策
效果得到体现，中采PMI所反映出生产明显恢复。前期限电限产政策其实分为
两类，一是为满足能耗双控考核对高耗能行业生产进行限制，二是煤价高企下
电力供应不足，从目前的政策调整来看，通过煤炭保供稳价，煤价下降，电力
供需失衡局面有所缓解，生产约束减轻，但并不意味着能耗双控考核放松，从
目前进度来看，四季度能耗双控考核仍存在压力，11月中采PMI中高耗能行
业PMI为47.4%，比上月略升0.2个百分点，仍处于收缩区间，对高耗能行业
的约束仍没有完全放开。需求端来看，海外疫情风波再起，财新PMI与中采PMI
新出口订单均在收缩区间内上升，内需依旧偏弱，尤其是财新PMI新订单指数
由扩张区间跌入收缩区间，反映消费为代表的内需再度回落。
从就业来看，就业仍有压力。11月财新PMI与中采PMI也出现背离，虽然财
新PMI与中采PMI就业指数都还在收缩区间内，但财新PMI就业指数环比下
行，而中采PMI就业指数则小幅回升0.1。中采PMI就业的边际上升是生产恢
复的直接体现，但二者均在收缩区间，也反映了我国目前就业仍存在较大压力，
中小企业仍是纾困重点。
从价格来看，保供稳价政策发挥作用，国内定价大宗商品价格回落，财新PMI
与中采PMI原材料价格与出厂价格均出现明显回落，其中原材料价格下行尤为
明显，且中采PMI下行幅度高于财新PMI。根据PMI价格指标的下行来看，
11月PPI环比由涨转跌，但翘尾因素上升，PPI同比中枢仍在高位。在价格回
落的情况下，企业补库意愿有所提升，原材料库存和产成品库存指数均出现上
升，但财新PMI库存指标明显高于中采PMI库存指标，也一定程度上反映了生
产恢复后需求偏弱，存库去化较慢。