【行业研究报告】立高食品-小荷才露尖尖角 冷冻烘焙蓝海游

公司股权结构较为集中，高管员工持股比例达到49.99%。2021年公司向9
名高管及核心管理人员授予股票期权共计850万份，约占总股本的5%，行权
价格为108.20元/股，若受激励人员行权，则营业收入5年CAGR至少需要
达到23.9%。
冷冻烘焙食品行业：渗透率提升打开市场空间。冷冻烘焙食品综合了预包装产
品和现烤产品的优点，并解决了传统前店后厂模式经营的烘焙店面临的成本、
质量、口感与安全等一系列问题。欧洲的冷冻面团占面包行业的比重大约是
40%，美国大约是70%，而国内可能不足10%。随着消费者更为看重烘焙食品
的口感和品质，房租和人力成本不断上涨，冷冻烘焙食品市场未来仍有提升的
空间。我们认为到2025年，冷冻烘焙食品市场规模约为229.4亿元，5年
CAGR为20.6%。
核心优势：技术水平行业领先渠道结构不断优化
公司具备较强的自动化生产能力和生产多样化产品的技术能力。烘焙食品原
料和冷冻烘焙食品的产品种类较多，部分产品的配方及生产工艺难度较大，
公司建立了完善的技术创新体系和高质量的研发团队，产品配方、生产工
艺、生产设备等技术能力不断强化和持续创新，突破了该部分产品的技术难
度，形成了多样化的产品体系，具有一定的先发优势。
公司的产品种类丰富，有效满足多元化客户多样化的购买需求。截至21Q2，
公司品规超过660种，并形成超过100个品规的储备。公司多样化的产品种
类及品规，有利于客户进行一站式采购，节约了客户的采购成本，提升了客
户的采购效率，从而增强了客户的需求粘性。
公司销售渠道多样化，客户服务深化。公司营销网络不断下沉，销售渠道逐
渐多样化，抗风险的能力增强。同时公司通过为客户提供技术指导、设计营
销方案等方式，与客户建立良好的关系，将公司产品与客户终端成品建立紧
密联系，增强客户粘性，提高其他品牌的替代门槛。
公司冷链监控管理严格。公司大部分产品对温度的要求十分严格，均需要在
低于零下18度的环境下进行储存及运输。因此，公司建立了冷链监控中心，
制定实施了一系列温度管理和控制措施，保证仓储、物流等整个流通环节的
温度达标。截至2020年底，公司已具备了一定规模的冷链物流能力，全国半
数以上的省、自治区和直辖市的客户实现自主运输。
募投项目突破产能瓶颈。公司围绕全国烘焙消费的主要市场进行产能布局。
随着公司各个生产基地建设计划的实施，未来公司将形成华南、华东和华北
三大生产区域，六大生产基地的网络化布局，能够有效提升对烘焙消费主战
场华南、华东和华北的辐射力度，增强市场竞争力。
投资建议：立高食品作为冷冻烘焙食品第一股，具备自动化生产能力和技术能
力突出、产品种类丰富、销售渠道多样化、冷链建设领先等多种先发优势。随