【行业研究报告】贵州茅台-重大事项点评：2021稳步跨越，着眼中长期改革红利

营收932亿元，同比+9.9%；对应Q4营收282亿元，同比+14%，增速环比改
善。我们预计，2021年茅台酒非标酒提价、直营比例提升带动收入提升约8pcts，
善。我们预计，2021年茅台酒非标酒提价、直营比例提升带动收入提升约8pcts，
2022年渠道改革和产品结构优化有望继续推动吨价上行，考虑2018年基酒产
量同比+16%，投放量有望提升。2）预计系列酒2021年营收126亿元，同比
+26.1%；对应Q4营收31亿元，同比+2%。我们预计，2021年茅台酒系列酒
提价10%+，量价提升明显。2022年伴随三万吨酱香系列酒技改工程推进以及
高端系列新品推出，增长趋势不减。
▍提价预期仍在，结构优化与渠道改革红利待释放。近期，茅台发布春节部分打
款通知，部分渠道Q1打款完成（969元/瓶），叠加新珍品及陈年茅台15终端
指导价提高，市场关于普茅提价预期有所弱化。我们认为：1）短期，新珍品定
价高于市场预期，出厂价4,299元/瓶，高于陈年茅台15，打开后者提价空间，
继陈年茅台15终端指导价提价1,000元至5,999元后，其出厂价也有望提高。
2021年非标及系列酒提价一直在持续进行，体现公司强定价权下价格向上突破
的潜力，其他产品的提价与普飞的提价并不矛盾，而是相互支撑和并行，普飞
提价虽时点未知但方向我们认为仍较为明确；2）中长期，当前散飞批价2,750
元，体外利润依旧丰厚，新管理层上任后改革步伐坚定，回收体外利润仍是长
期方向。我们认为，2022年量增具备基础，新珍品、1935等投放也有望贡献
新弹性，业绩增长有保障。建议弱化短期博弈情绪，着眼中长期渠道改革红利。
▍风险因素：宏观经济不及预期；疫情反复超预期；食品安全问题；公司战略执
行不及预期。
▍投资建议：白酒赛道长坡厚雪，茅台品牌护城河显著，商业模式决定销量可预
见性强，品牌价值决定提价空间明确、渠道改革蕴藏巨大红利，坚定看好长期
投资价值。公司2021年经营符合预期，2022有望延续量价齐升态势，我们根
据公司披露略微下调公司2021年净利润增速预测至11.4%（原预测：13%），
维持公司2022-23年净利润增速预测11%/11%，对应2021-23年EPS预测
项目/年度201920202021E2022E2023E
营业收入(百万元)88,854.3497,993.24109,031.75120,412.26132,470.62
营业收入增长率YoY15.1%10.3%11.3%10.4%10.0%
净利润(百万元)41,206.4746,697.2952,026.5357,718.1363,908.06
净利润增长率YoY17.1%13.3%11.4%10.9%10.7%
每股收益EPS(基本)(元)32.8037.1741.4245.9550.87
毛利率92%92%92%91%91%