【行业研究报告】三花智控-公司首次覆盖报告：新能源新机遇，全球制冷元器件龙头二次启航

——公司首次覆盖报告
lvming@kysec.cn
证书编号：S0790520030002
三花智控是全球制冷元器件龙头企业，自成立以来以阀、泵、换热三大品类不断
拓宽应用领域，先后布局家用冰箱、空调、汽车领域，并逐步拓展到新能源车领
域，先发优势下公司汽车零部件业务业绩于2020年、2021H1得到持续兑现。我
们认为在全球政策引导以及供给端变革双重推动下全球新能源车渗透率有望快
速提升，公司未来有望继续依靠大客户效应和产能扩张驱动业绩增长。我们预测
公司2021-2023年归母净利润为18.60/24.20/29.77亿元，对应EPS为0.52/0.67/0.83
⚫新能源汽车热管理领域空间广阔，三花智控已抢占部分市场
各国支持政策促进了新能源车快速发展，中国、美国、日本等均提出了针对性的
税收优惠、基础设施措施以及未来5-10年新能源车发展计划。我们认为在各国
政策的推动下，新能源车发展为大势所趋。我们测算2020年公司全球市场份额
约9%，已抢占部分新能源车热管理市场。此外公告显示2019年公司核心品类电
子膨胀阀、四通阀、换热器市占率分别41%/47%/35%，阀类产品市场份额领先。
⚫领先技术、规模优势、稳定的客户资源深筑公司竞争壁垒
（1）实现车用阀+热+泵全覆盖，为客户提供电池系统、发动机和动力系统冷却
等多种解决方案，集成化优势明显。（2）行业内领先份额带来较强规模效应，公
司盈利能力优于同行业企业。（3）全球化布局带来丰富客户资源，公司已成为全
球制冷和汽车热管理系统部件领域的主要供应商，形成对后进入者较强的壁垒。
⚫未来展望：电动化趋势下业绩具备较高成长性，较强确定性
（1）较高成长性：新能源车快速发展驱动业绩成长，测算2025年全球新能源车
热管理市场规模1026亿元，2020-2025年CAGR约45%，进一步测算公司在量
价推动下2020-2025年汽零营收CAGR约40%。（2）较强确定性：新能源车企
销量目标宏大且产能扩张计划清晰，我们认为供给端变革将托底行业增长。公司
已开拓主要新能源车车企，产能扩张稳步推进，大客户效应下有望实现强者恒强。
风险提示：新能源汽车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨等。
财务摘要和估值指标
指标2019A2020A2021E2022E2023E
营业收入(百万元)11,28712,11015,94519,48423,311
YOY(%)4.27.331.722.219.6
归母净利润(百万元)1,4211,4621,8602,4202,977