【行业研究报告】九毛九-2021H2业绩前瞻：疫情压制翻台恢复，新业态持续打磨优化

2022年1月18日
公司研究
公司研究
疫情压制翻台恢复，新业态持续打磨优化
——九毛九（9922.HK）2021H2业绩前瞻
餐饮恢复缓慢，业绩略有压力。2021H2国内局部地区疫情反复，居民外出就餐
意愿偏弱，餐饮行业整体恢复缓慢。2021年1-12月社零餐饮收入合计4.69万
亿元，同比+18.6%，其中12月社零餐饮收入为4841亿元，同比-2.2%。我们
预计公司H2实现收入约19.9亿元、同比+13%，实现归母净利润约1.6亿元、
同比-25%。2022年公司毛利率预计保持稳定，鲈鱼采购价格较2021年仍有下
降空间，所节省的成本可对冲其他原材料价格的上涨。租金成本方面，2021年
新签门店租金折扣约85折，2022年优惠力度预计延续。
成熟品牌发展分化：太二稳步拓张，九毛九静待恢复。太二方面，根据草根调研
情况，11-12月同店收入大约恢复至2019年的80%左右，环比有所下滑，主要
原因是疫情散发下翻台率受到一定影响。截至2021年末，太二在全国共350家
门店，全年新增122家，净增117家（包括1家太二前传和1家新加坡门店），
顺利完成2021年新开120家门店的目标。2022年太二预计新开150家门店，
超出市场预期。
九毛九方面，根据草根调研情况，同店收入恢复情况较为稳定，全年来看同店收
入大约恢复至2019年的80%左右。目前九毛九门店模型尚处于调整状态，2022
年预计仍是小幅净关店。
新兴品牌蓄势而发：怂重庆火锅厂未来可期，赖美丽烤鱼修炼内功。截至2021
年末，怂重庆火锅厂在全国共9家门店，其中上海（3家）、深圳（2家）及广
州（2家）门店表现可圈可点，杭州（1家）及海口（1家）门店表现偏弱。2022
年怂重庆火锅厂预计新开10家门店，随着单店模型逐渐打磨完毕，怂有望成为
继太二之后、公司的第二增长曲线。
赖美丽眉山藤椒烤鱼于2021年8月在广州开设第一家门店，截至2021年末全
国共2家门店（均位于广州），品牌现仍处于打磨产品的阶段。公司在10月底
对产品进行迭代，包括菜品升级、配方改良等，目前顾客反馈正面。门店所用的
江团鱼通过合作养鱼项目供应，在供应链方面可与太二产生协同。
盈利预测、估值与评级：考虑到2021H2国内局部地区疫情散发，居民外出就餐
意愿有所减弱，门店翻台率恢复受到一定影响，且2022-2023年疫情仍存在持
续反复的概率，我们下调九毛九2021-2023年净利润分别为3.43/5.49/7.98亿
元（较前次下调33%/30%/27%），折合2021-2023年EPS为0.24/0.38/0.55
元，当前股价对应2021-2023年PE为52/33/22倍。太二正处于快速拓店期，
随着怂模型打磨完毕，公司多品牌运作能力将逐渐得到认可，我们看好九毛九作
风险提示：疫情反复超预期，开店速度不及预期，新品牌孵化进度不及预期。
公司盈利预测与估值简表
指标201920202021E2022E2023E
营业收入（百万元）2,6872,7154,0135,5887,523
营业收入增长率42%1%48%39%35%