【行业研究报告】长城汽车-2021Q4单车收入创新高，2022有望量利齐升

2021Q4单车收入创新高，2022有望量利齐升
■事件：长城汽车发布2021年业绩快报：2021年公司实现营收1363.17亿元，同比
■事件：长城汽车发布2021年业绩快报：2021年公司实现营收1363.17亿元，同比
增长31.95%；实现归母净利润67.82亿元，同比增长26.47%。
■整体业绩符合预期，Q4单车收入创新高。据公司公告，Q4营收455.20亿元，同
比增长10.58%，环比增长57.68%；归母净利18.37亿元，同比下降33.81%，环比增
长29.73%。Q4扣非净利润6.36亿元，同比下降67.53%，环比下降21.58%。Q4费用
支出超预期，非经常性损益（12.01亿元，主要为政府补贴和投资收益）显著贡献盈
利，整体业绩符合预期。Q4单车收入11.47万元，创历史新高，同比提升1.92万元，
环比提升0.61万元，我们判断主要原因在于：1）前期缺芯导致产销持续供不应求，
21年全年持续回收终端折扣；2）售价较高的坦克300Q4销量占比8.07%，同比提
升8.07pct，环比提升0.73pct；欧拉好猫Q4销量占比6.9%，同比提升6.4pct，环比
提升2.4pct。（销量来源：公司公告、乘联会）
■前期投入致费用摊薄利润，长期构筑长城强后台。结合公告，我们判断Q4扣非
净利润下降的主要原因在于：1）Q4计提股权激励费用，预计5亿元左右；2）为支
持研发人才扩充及产销规模快速增长，员工数量增加，带来薪酬费用及年终奖计提
增加；3）据欧拉官微，12月欧拉好猫发布充电权益补偿，预计费用计提4.5亿元左
右。长期来看，股权激励及薪酬增加有利于推动员工向合伙人转变，激发企业活力；
此外，公司坚定在电池、氢能、动力总成和智能化等领域加大研发投入，构筑长城
强后台，夯实长期竞争力。随着后续产销规模不断提升，盈利能力有望逐步释放。
■开启强势产品周期，看好22年量利齐升。哈弗神兽（售价13-16.7万元）上市首
月交付6733辆，爆款潜质凸显；拿铁DHT（售价15.98-17.98万元）上市首月交付
近3000辆，有望持续爬坡，圆梦和MPV新车型等也将陆续上市；据汽车之家，坦
克500（预售33.5-39.5万元）预售首日订单超2.2万，即将开始交付，有望热销，贡
献显著的业绩增量；芭蕾猫/闪电猫/朋克猫有望拉动欧拉品牌ASP向上，提升盈利
能力；据公司官微，长城皮卡已在全球四大洲50余国上市，有望持续开拓更多海外
市场贡献销量增量；高端品牌沙龙首款车型机甲龙预售首日101台全球限量版3小
时内售罄，预计于Q3开启交付。随着各品牌陆续推出售价较高的新车型，22年有
望迎来量利齐升，带来显著业绩弹性。（销量来源：乘联会）
■投资建议：由于重点新车型订单超预期，我们上调公司2021-2023年归母净利润
分别至67.8、115.0、155.7亿元，对应当前市值，PE分别为58.9、34.7、25.7倍，
■风险提示：芯片持续短缺，新车型销量不及预期，海外业务拓展不及预期。
(百万元)201920202021E2022E2023E
主营收入96,210.7103,307.6136,317.0210,105.3244,352.4