【行业研究报告】商汤-W-投资价值分析报告：亚洲最大AI公司，全面赋能产业变革

商汤作为行业领先的计算机视觉软件供应商，商业化潜力初现。公司建立首个能
够规模化集中量产高性能人工智能模型的AI基础设施SenseCore，赋能多个垂
直领域。公司以计算机视觉技术起家，目前已步入商业落地阶段，截至2021H1，
直领域。公司以计算机视觉技术起家，目前已步入商业落地阶段，截至2021H1，
公司软件平台的客户数量合计超过2,400家。受益于需求端景气度提升，2021
年H1公司实现营收16.5亿元，同比增长91.8%，智慧商业和智慧城市为营收
增长的主要驱动力。
长期来看AI市场空间广阔，商汤位于行业参与者第一梯队。根据Frost&Sullivan
数据显示，我国人工智能软件市场规模预计由2020年的295亿元人民币增长至
2025年的1,671亿元人民币，其中，计算机视觉软件为AI软件市场的最大板块，
市场规模预计于2025年达到1,017亿元人民币，对应2020-2025年CAGR高达
43.5%。计算机视觉市场集中度较高，2020年AI四小龙（商汤、旷视科技、云
从科技、依图科技）占据市场份额的51.4%，商汤营收位于AI四小龙首位。
拥有独一无二的AI基础设施SenseCore，聚焦四大应用场景。商汤SenseCore
集算力、平台、算法三位一体，助力AI落地“连点成线”，迅速实现规模化。1）
强算力：算力以人工智能计算中心AIDC为基础，临港AIDC投入使用后公司总
算力将达到每秒4.91百亿亿次浮点运算；2）高效率：平台层的SenseParrots
框架高效利用GPU集群算力，训练单个大模型可在1,024个GPU上实现91.5%
的加速效率，2019-21H1，研发人员每人年均生产的商用模型数量实现10倍以
上的效率提升；3）大规模：截至2021H1，模型工厂已积累产出超过22,000个
AI模型，模型库正在持续扩大并得到加强。公司基于Sensecore全面布局垂直
赛道，聚焦四大垂直领域。1）智慧商业：以企业方舟为核心软件平台，为打造
数字智慧商业提供一站式AI解决方案；2）智慧城市：向公共部门的客户提供城
市方舟，积极赋能城市管理；3）智慧生活：推动物联网设备、元宇宙以及智慧
医疗等多个新兴领域快速增长；4）智能汽车：绝影智能汽车平台赋能汽车自动
驾驶。2021年H1，四大板块占营业收入的比重依次为39%、48%、9%、4%，
未来在核心技术SenseCore驱动下，公司有望实现多场景规模化落地。
盈利预测、估值与评级：我们预计商汤21-23年总营收分别为46.8、64.0、87.8
亿元人民币，分别同比增长35.8%、36.7%、37.3%；21-23年Non-GAAP净亏
损分别为15.4/15.7/12.6亿，随着公司后续利用SenseCore基础设施逐步实现
规模经济，经营杠杆改善，Non-GAAP亏损率有望保持收窄趋势。我们认为，后
续公司有望借助AI基础设施积累，逐步加强AI模型的生产效率和可扩展性，实
现商业化加速。同时，公司在计算机视觉AI领域保持龙头地位，具备一定的标
风险提示：竞争加剧风险；盈利能力成长不及预期风险；客户较为集中风险；国
内外政策风险；新股上市股价波动较大风险。
公司盈利预测与估值简表
指标201920202021E2022E2023E
营业收入（百万元）3,026.63,446.24,681.16,398.08,784.6
营业收入增长率63.3%13.9%35.8%36.7%37.3%
Non-GAAP净利润（百万元）(1,155.2)(707.7)(1,541.6)(1,572.2)(1,259.2)
Non-GAAPEPS（元）(0.03)(0.02)(0.05)(0.05)(0.04)
P/S60.753.339.328.720.9
注：Non-GAAP净利润为净利润加回优先股及其他金融负债的公允价值亏损、与以股份为基础的薪酬开支之调整
当前价：6.72港元
作者
021-52523692
futz@ebscn.com