【行业研究报告】-美联储5月议息会议传递的信号：触及中性利率前紧缩预期仍可能强化

报告导读/核心观点
本月联储加息50BP并宣布将于6月启动缩表，初始速度475亿美元/月，耗时3个
月时间速度触及950亿美元/月的封顶速度。通胀方面，美联储认为除俄乌危机外中
国疫情将增加供应链不确定性，短期通胀预期未出现明显改善。综合考虑联储表态以
及政策利率回归至中性水平以上的诉求，我们认为后续政策潜在路径为：6、7、9月
加息50BP，从而使得联邦基金目标利率的区间上限在Q3触及2.5%并超过中性利
率；如果未来俄乌冲突激化导致制裁升级，通胀预期回落速度可能不及预期，我们认
为在政策利率触及中性水平以前不能完全排除后续议息会议加息75BP的可能性；触
及中性利率后加息进程将渐进弱化甚至不加息，主要原因是中期选举投票（11月）
可能对加息形成扰动。缩表方面，缩表速度逐步提升至950亿美元之后将匀速持续
至年底。
❑美联储本月加息50BP并淡化未来加息75BP预期，6月缩表将正式启动
利率区间方面，美联储将基准利率区间上调至0.5%-1.0%区间，加息50BP，符合我
们前期判断和市场预期。逆回购利率与超额准备金利率（IOER）作为利率走廊也整
体上调50BP，符合预期，同样与鲍威尔此前表态一致。同时，本次议息会议指出“未
来持续的加息将是合适的操作”。会后声明中，鲍威尔进一步指出未来的几次议息会
议“可能还将考虑加息50BP，但加息75BP并非当前委员会积极考虑的事项”，阶段
性降低了市场对于未来加息75BP的预期。
缩表方面，美联储本月发布《缩表计划》。美联储正式宣布将于6月1日起启动缩表，
初始速度为475亿美元/月（300亿国债+175亿MBS），往后速度将在3个月后提升
至950亿美元/月（对应600亿国债+350亿MBS）。缩表方式为减少国债到期的再投
资规模，即自然缩表，不涉及主动抛售。
缩表终点方面，美联储并未给出定量的指引，而是指出当“准备金规模降至合意水平
时缩表将会停止。”对于合意水平，联储也并未给出官定的评价标准，我们认为未来
需根据美国的流动性状况、财政融资需要以及白宫干预等多项因素对缩表终点进行
综合判断，短期来看缩表预计将覆盖2022年的剩余时间。
❑美联储认为中国疫情将增加供应链不确定性，短期通胀预期尚未出现明显改善
对于通胀风险方面，本月会议声明中，美联储认为当前供应链不确定性和通胀风险
来源有所增加。除了俄乌危机对通胀产生上行风险外，本月声明中认为我国对疫情的
管控措施同样增加了供应链不确定性。此外进一步强调联储对通胀风险高度关注。
对于实际通胀本身，鲍威尔认为当前通胀水平过高但未来通胀进一步上行压力将逐
步趋缓，核心PCE正在筑顶，并没有观测到工资-价格螺旋式上升的明显压力。
对于通胀预期，鲍威尔指出短期通胀预期仍然非常高，暂时没有出现明显变化；
整体来看，本次议息会议联储的态度较市场预期更为鸽派，尤其是加息方面阶段性
降低了市场对未来议息会议加息75BP的预期。截止报告时10年期美债收益率从3%
以上回落至2.9%，美元从会议声明发布前的103.5回落至102.8；道指和纳指在会议
期间涨幅持续扩大并触及2%以上。
❑双目标联储相较经济更关注就业，短期GDP下行就业坚挺暂不掣肘紧缩步伐
美国Q1GDP同比增速3.6%，环比增速-1.4%，均低于市场预期。展望未来，我们认
为全年美国GDP同比增速仍将继续面临逐季下行压力（详细请参考前期报告），企
业端，本轮补库周期渐进尾声资本开支动力衰减。消费端来看，耐用品消费过去两年
被高额财政刺激大幅透支需求；服务型消费已逼近疫前水平，进一步向上修复空间收
窄。类滞胀压力下，虽然GDP同比增速承压，但美联储双目标制决定其在“滞”上
更关注就业而非经济增长。虽然短期经济承压，但经济衰退与失业率上行存在时滞效
应，在当前就业市场尚且良好的背景下（预计美国失业率将在下半年筑底上升），经
济转弱并不会立刻成为联储加息缩表的掣肘，短期之内联储的超预期紧缩并无明显
掣肘；但下半年起需持续观测失业率的变化，可能逐步筑底往上需重点观测白宫和美
联储对失业率回升的政策反应。
❑预计6、7、9月加息50BP至中性水平，中性利率前不排除加息75BP可能
综合考虑本次联储表态以及政策利率回归至中性水平（当前中性利率水平为2.4%）