【行业研究报告】智明达-新增型号提供持续动能，导弹高弹性开启快速发展期

事件：公司发布2021年报，实现营收4.49亿元，同比增长38.43%；归母净利润为1.12
亿元，同比增长30.3%。22年一季报，实现营收1.01亿元，同比增长86.47%；归母净
利润为881万元，同比下降6.56%。
⚫加回股份支付业绩增长显著，在手订单预示全年可期
2021年，公司实现营收4.49亿元，同比增长38.43%；归母净利润为1.12亿元，同比增
长30.3%；剔除股权激励费用影响后归母净利润为1.34亿元，同比增长56.28%。公司期
间费用率为38.84%，同比增加4.54pct，主要原因为股份支付较大，其中研发费用为9464
间费用率为38.84%，同比增加4.54pct，主要原因为股份支付较大，其中研发费用为9464
万元，同比增长68.39%，21年全年研发人员增加65人（+28.5%），剔除股份支付影响
研发费用同比增长仍达到46.92%。
资产负债表端，存货为2.38亿元，较期初增长108.59%，其中原材料9253万元（+125%）、
在产品7581万元（+95%）、库存商品2547万元（+55%）、发出商品4118万元（+156%），
并且披露在手订单5.17亿元（含口头），表明公司订单、排产充足。现金流量表端，经
营活动现金流净额为6744万元，同比增长135.13%，主要原因为收到货款增加并且现
金回款率较上年同期有所提高。
22Q1，公司实现营收1.01亿元，同比增长86.47%；归母净利润为881万元，同比下降
6.56%；剔除股权激励费用影响后归母净利润为1664万元，同比增长76.49%，公司实际
业绩实现大幅提升。报告期内，公司毛利率为54.97%，同比下降9.93pct，主要原因为
受新项目产品复杂度提升和国产化率提高导致成本显著提升。资产负债表端，存货为
2.7亿元，较期初进一步提升13%，表明公司订单、排产或持续增加。
⚫弹载增长显著，结构变化影响毛利率但仍维持高位
21年收入结构为机载66.6%、弹载14.3%、车载9.4%、舰载1.3%、其他（芯片电源）8.4%，
其中营收增速分别为弹载+138.5%、机载+56.5%、芯片电源+41.8%；毛利率方面，机载
61.25%（-1.71pct）、弹载54.87%（+4.83pct）、车载61.79%（-3.12pct）、舰载86.69%
（+10.68pct）、其他65.63%（+3.96pct），由于机载毛利率下降以及较低毛利率的弹载
业务占比提升，导致公司整体毛利率下降1.72pct。
⚫产品谱系不断扩充，系统级或显著提升营收规模
公司为军用板卡核心供应商之一，目前已有机载型号100多个、弹载40多个、车载地
面30多个，而2021年全年又新增167个新增在研型号，为后续发展奠定坚实基础。
未来，公司将在接口控制、数据处理的基础上向图形交换、存储、数据采集方向发展，
并且有望承担分机设备等系统级板卡项目，21年数据采集、存储业务已经实现大幅提
升。随着型号不断进入批产放量阶段，十四五期间公司有望进入快速增长期。
盈利预测：公司作为核心军用板卡供应商覆盖下游多个领域，近年来新增在研型号众多，
随着产品谱系不断扩充，以及机载、弹载领域需求持续放量，公司有望实现快速发展。
考虑公司型号处于快速放量阶段，我们预计2022-2023年营业收入由6.03/8.28亿元上
调为6.82/9.54亿元，2024年为13.03亿元；考虑22年股权激励费用较大影响，将22
年归母净利润由1.73亿元下调为1.56亿元，另外考虑营收放量将23年由2.35亿元上
调至2.58亿元，24年为3.68亿元；对应EPS为3.09/5.13/7.32元，对应PE为
风险提示：军用产品降价的风险；收入结构受下游需求变动影响的风险；核心原材料采
购风险。
财务数据和估值202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)324.67449.42681.97954.421,303.19
增长率(%)24.5638.4351.7439.9536.54
EBITDA(百万元)156.58200.74197.64322.27440.85
净利润(百万元)85.58111.51155.75258.23368.31
增长率(%)43.9430.3039.6765.8042.63
EPS(元/股)1.702.223.095.137.32