【行业研究报告】贵州茅台-跟踪点评：i茅台正式上线，渠道改革护航业绩高确定性

认为飞天一百上新的意义有三：1）提升吨价。飞天一百经销商打款价/零售价分
认为飞天一百上新的意义有三：1）提升吨价。飞天一百经销商打款价/零售价分
别379/399元，吨价较普飞经销商打款价/终端零售价提升96%/33%，其放量将
有效提振业绩；2）与普飞进行区隔。飞天一百携带“小茅”IP形象、专供i茅
台渠道、主打老友小聚，在包装、渠道、场景均与普飞有所区隔，有效避免新
渠道、新品对传统经销商渠道和核心单品普飞价格体系的影响；3）降低飞天价
格门槛。399元/瓶的定价以较低客单价门槛引流获客，让更多消费者喝上第一
口茅台酒。飞天一百全年投放量仍需根据市场反馈进一步跟踪。
▍i茅台全年收入有望超120亿元，护航业绩高确定性。22Q1公司直销渠道收入
占比大幅提升至33.7%，随i茅台正式上线后仍将进一步提升。截至5月18日，
i茅台累计试运行49天，累计超1.3亿人、3.4亿人次参与申购，累计投放逾117
万瓶产品、合计560.7吨，我们跟踪其中珍品/虎茅/茅台1935分别约33/289/243
吨，若外推至全年有望实现销售183/1,620/1,360吨，对应收入有望超120亿元，
常态化新品的投放仍将进一步增厚收入，局部疫情反复预期下大幅提升2022年
业绩确定性。唯虎茅批价存在进一步夯实的可能。
▍风险因素：宏观经济不及预期；局部疫情反复超预期；食品安全问题；公司战
略执行不及预期；公司产品提价不及预期。
▍投资策略：我们维持公司2022-24年收入预测1,259亿/1,422亿/1,601亿元，
同比+15.0%/+13.0%/+12.6%，维持归母净利润预测611亿/694亿/784亿元，
同比+16.4%/+13.6%/+13.0%，对应EPS预测为48.63/55.23/62.38元。看好酱
酒行业长期向好趋势以及公司在深厚品牌护城河下的短期业绩高确定性及中长
项目/年度202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)97,993109,464125,909142,217160,132
营业收入增长率YoY10.3%11.7%15.0%13.0%12.6%
净利润(百万元)46,69752,46061,09069,37578,362
净利润增长率YoY13.3%12.3%16.4%13.6%13.0%
每股收益EPS(基本)(元)37.1741.7648.6355.2362.38
毛利率91.7%91.8%91.9%92.0%91.8%
净资产收益率ROE28.9%27.7%27.0%26.2%25.3%