【行业研究报告】上海家化-百年家化,复兴正当时

类型: 深度研究

机构: 中银证券

发表时间: 2022-05-20 00:00:00

更新时间: 2022-05-20 19:12:42

上海家化
百年家化,复兴正当时
支撑评级的要点
全品类布局,品牌资产丰富的百年化妆品企业。公司业务布局全面,覆盖护肤
品、个护家清、母婴等,旗下品牌矩阵丰富。1898年成立至2020年6月历经三
次换帅,持续积淀自身实力,基于其完善的品牌矩阵、丰富渠道资源及扎实的
研发实力,在国内化妆品市场竞争愈发激烈的环境下,市场份额保持稳定。
2016-2021年公司收入/净利润CAGR为4.2%/21.6%,2021年收入/净利润为76.5亿
元/6.5亿元,同增8.7%/50.9%。
化妆品行业快速发展,竞争要素呈现多样化。过去5年国内化妆品行业CAGR10%,
2021年市场规模达到811.3亿美元。在行业发展中,伴随着互联网的高速发展和
多样化的营销方式浮现,以传导内容为主的销售渠道将有望成为行业内各品牌
销售渠道的发力方向;此外,以产品力为主驱动品牌不断增长也将是大势所趋。
未来发展来看:1)2021年中国皮肤学级护肤品市场超越美国位列全球第一,规
模为43.88亿美元,同增17%。基于我国较大敏感肌消费人群数量(约2.46亿人)
以及消费者对皮肤健康管理意识逐步增强,敏感肌护肤市场有望向上;2)随着
消费者愈加理性,对成分功效性产品需求持续增加,推动产品成分持续挖掘,
拉动功效性护肤市场稳步上行。
及时战略调整布局,聚焦资源,护肤品牌有望拉动增长。2020年6月新帅潘秋
生先生上任,逐一解决过往发展问题,及时调整产品和品牌战略。公司加大对
护肤品类重视,把握行业快速增长红利:1)玉泽:敏感肌护肤市场持续增长,
公司基于大数据运营系统,持续进行爆品打造,拉动品牌复购率向上,2021年
天猫旗舰店复购率同增6pct至42.6%,看好该模式下玉泽未来增长。2)佰草集:
2021年开启品牌复兴,调整品牌和产品定位,精简低效能门店,加速年轻化转
2021年开启品牌复兴,调整品牌和产品定位,精简低效能门店,加速年轻化转
型。随着对过往问题解决及根据市场变化快速调整,佰草集呈现向好趋势。3)
典萃:脱离佰草集独立运作,聚焦CS渠道,主打高功效、高科技,定位Z世代
和二三线人群。在功效性护肤需求推动,及品牌定位更清晰,未来有望不断向
上。4)双妹:品牌重新启动,试点品牌新形象线下店,品牌营销力度提升,更
契合品牌高端定位,有望获得更多消费者认可。
细分冠军品牌与领先品类深入挖掘消费者需求,持续改进与提升。1)细分冠军
品牌:六神:品牌持续调整,向多场景年轻化迈进,用户人群上由居家人群向
多人群拓展;启初品牌旗下产品为更多年龄段产品提供个护及护肤产品;高夫
产品线梳理与简化,提升高端产品占比。2)细分领先品类:美加净2020年开
启对面部护肤产品进行巩固与提升;家安聚焦消费者需求,加大推出新品力度。
估值
预计公司2022-2024年营收为81.6/91.2/101.6亿元,归母净利润为7.7/9.6/11亿元,
对应PE分别为28/23/20倍。公司聚焦资源于核心品牌与品类、持续改善产品结
风险提示
新品拓展不及预期;疫情反复影响销售;行业竞争加剧
投资摘要
年结日:12月31日202020212022E2023E2024E
销售收入(人民币百万)7,0327,6468,1579,11810,160
变动(%)(7)971211
净利润(人民币百万)4306497699551,100
全面摊薄每股收益(人民币)0.6350.9551.1321.4061.618
变动(%)(23.5)50.618.424.215.1
全面摊薄市盈率(倍)50.533.528.322.819.8
价格/每股现金流量(倍)33.821.917.418.217.3
企业价值/息税折旧前利润(倍)35.628.520.216.313.8