【行业研究报告】中芯国际-投资价值分析报告：中国大陆晶圆代工龙头，受益国产替代

代。中芯国际耕耘晶圆代工22年，成为中国第一、全球第五大晶圆代工厂。
公司12英寸及8英寸晶圆产能均为国内第一，技术横跨0.35um至14nm，国
内覆盖最全先进及成熟制程。公司近年来快速扩产，2022Q1产能折合8英寸
晶圆64.91万片/月，按现有产能规划各厂满产后产能将翻倍。我们预计公司将
持续受益下游终端客户将供应链向国内转移的需求，并受益于国内IC设计崛
起。
起。
▍晶圆代工行业：全球千亿美金市场，国内需求广阔。伴随产业转移至大陆，国
内芯片设计公司崛起，代工产能需求量大。当前中国公司生产的集成电路产值
仅覆盖国内市场6.6%的芯片需求，替代空间巨大。晶圆代工业头部集中效应
明显，中国大陆厂商份额从2020年的7.6%提升至2021年8.5%，中芯国际
占据5.2%份额。行业龙头独享丰厚利润，后进者追赶先进制程需承担较高前
期亏损压力，但发展成熟制程特色工艺可大大改善盈利能力。公司凭借较好的
盈利能力、更高的资本开支增速和收入增速，有望持续缩小与国际第3、4名
厂商的差距。
▍公司分析：产能持续满载下量价齐升，产品结构升级，国内客户订单饱满。一
方面公司扩产持续推进，另一方面产能维持满产状态，利用率超过100%，受
涨价与产品组合调整共同贡献，公司晶圆平均实现价格逐季上涨。工艺平台方
面，公司具有众多细分优势平台，结构性紧张持续，如电源管理（PMIC）、
用于显示面板驱动IC（DDIC）的高压（HV）工艺、混合信号/射频（RF）、
嵌入式非易失性存储器（eNVM）、独立非易失性存储器（NVM）、CMOS图
像传感器（CIS）、MEMS、IGBT（授权给绍兴中芯生产）等。公司拥有高
通、博通、兆易创新、格科微、紫光展锐、韦尔股份等大量优质客户。电源管
理、特殊存储、CIS、驱动IC等国产替代需求强烈，特色工艺景气料将保障其
盈利能力。
▍风险因素：宏观经济波动或行业景气周期下行的风险；设备和原材料供应的风
险；美国出口管制政策调整的风险；新型冠状病毒疫情影响正常生产经营的风
险；公司新技术研发风险等。
▍盈利预测、估值及投资评级。公司是中国大陆晶圆代工龙头，受益国产化替代
趋势下相关需求旺盛，产能利用饱满料将持续。公司目前产能扩张稳步推进，
产品结构持续升级，我们预测公司2022~2024年净利润分别为
117.81/129.71/155.69亿元，对应EPS预测分别为1.49/1.64/1.97元；预测公
司每股净资产15.29/16.93/18.90元。公司同时于A股与H股上市，由于两地
市场的投资者结构、交易机制、流动性存在差异，公司A股与H股价差较大，
我们参考A股市场可比公司华润微2022年PB估值4倍，同时考虑公司作为
国内芯片制造龙头的核心战略价值，给予A股高于H股的估值，按照2022年
项目/年度202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)27,47135,63151,64360,35170,048
营业收入增长率YoY24.8%29.7%44.9%16.9%16.1%
净利润(百万元)4,33210,73311,78112,97115,569
净利润增长率YoY141.5%147.7%9.8%10.1%20.0%