【行业研究报告】-2022年中期大类资产配置策略：穿越寒冬 拥抱复苏

主要观点
大类资产回顾：商品>黄金>债>股。2022年上半年俄乌地缘政治冲突
大类资产回顾：商品>黄金>债>股。2022年上半年俄乌地缘政治冲突
爆发引发全球能源供应紧张，大宗商品价格1-5月大幅上涨，截至2022
年5月27日南华能化指数涨幅高达24.91%，避险资产黄金亦上涨2%；
国内疫情反复和货币政策“外紧内松”，债市维持震荡，中证国债上涨
1.90%；在战争、通胀、疫情的持续影响下，A股整体风险偏好下降，
万得全A下跌19.19%。
2022年下半年各地以超常规力度推动经济复苏，经济基本面有望触底
回升：当前中国经济发展面临的内外部环境复杂性、严峻性、不确定
性上升，风险资产面临重新定价：首先，外部环境中，地缘政治局势
紧张不仅扰动全球粮食、能源供给，还造成大宗商品价格大幅波动，
导致供应链和国际贸易受阻，引发主要发达经济体通胀屡创数十年新
高；其正在加码收紧货币政策，产生负溢出效应，全球资本市场市场
波动加大，叠加全球疫情还在蔓延，世界经济下行压力增加。其次，
从国内看，经济发展面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力
没有改变，近期疫情点多、面广、频发，对餐饮、零售、旅游等接触
型消费冲击较大。首先，2022年下半年，物价将保持温和上行，PPI
涨幅回落；央行货币政策预计将加大逆周期操作，适度提高宏观杠杆
率；财政政策将提前发力，稳定宏观经济大盘，加快地方政府专用债
券发行使用和增值税留抵退税，加大中小微企业舒困力度，财政支出
进度明显加快，将有效带动基建投资增速回升。
投资建议
2022年下半年大类资产配置建议：股>债>大宗商品>黄金：权益市
场：跟踪底部拐点信号带来的结构性机会。权益市场经历上半年调
整，估值水平被进一步压缩；在经济下行压力加大背景下，分子端受
到一定挤压，但各地以超常规力度推动经济复苏以及央行财政部跨周
期调节政策促使分母预期中性或扩大，权益市场整体处于震荡回升格
局。重视军工、高端制造、半导体中涉及国产替代的领域机会。此
外，大消费和新能源成为2022年下半年两大主题性投资机会。
债券市场：稳增长政策加码，长端收益率承压。关注专项债发行进度
加快带来的供给冲击以及疫情好转和央行态度的变化，基本面修复也
是困扰债市长端收益率进一步下行的关键，短端资金面依然宽松，债
市无需过度悲观；长期经济基本面修复进度加快成为债市较大约束。
商品市场：大宗商品处于筑顶阶段。长期来看，实体经济和金融市场
状况是影响国际大宗商品价格的主要因素，即经济基本面因素与商品
期货价格指数具有长期演进中的动态均衡关系，其中供需及库存因素
仍发挥关键作用；短期而言，随着俄乌地缘政治冲突，尾部风险仍
存，大宗商品价格波动加剧；长期将逐步回归经济基本面。预计大宗
商品价格2022年二、三季度达到峰值，四季度至2023年在震荡中随着
美联储加息步伐加快呈现回落趋势。
风险提示
地缘政治风险；美联储加息步伐超预期；国内经济增速不及预期；全
球通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超市场预期。
日期:2022年06月14日