【行业研究报告】-宏观点评:美联储6月会议:加息直至衰退?

类型: 国际宏观评论

机构: 东吴证券

发表时间: 2022-06-15 00:00:00

更新时间: 2022-06-16 08:14:31

误,因此只能以更大的经济代价来挽回。在今年3月的议息会议上,美联储将2022年通胀(核心
PCE同比)的上调了1.4个百分点,但对2022年政策利率的预测仅上调了1个百分点。鉴于通胀预
测的修正幅度超过了名义政策利率,美联储这一预测的修正显然是违反直觉的—这意味着尽管通胀
超调,但美联储此前一直在引导实际利率的下行。
超调,但美联储此前一直在引导实际利率的下行。
◼由此可见,正是因为无意间引导了实际利率的下行,美联储3月以来的加息并未能起到抗通胀的效
果。而为了纠正这一政策失误,美联储在6月会议预测时一定会让名义政策利率的上修超过通胀,
这也意味着在年内持续大幅的加息将不可避免。3月点阵图对2022年利率终值的预测分别为1.9%,
而6月点阵图或上修至3.25%:7月和9月各加息50bp、后续每次会议加息25bp。
◼第三,年内暂缓加息的概率不大。尽管美国股市已回调至熊市区间,市场对于经济衰退的担忧加剧。
但是从鲍威尔、布雷纳德等官员的表态可以看出美联储抗击通胀的决心,将压降通胀作为优先事项,
如此看来美联储可以容忍经济增速放缓和失业率的小幅回升(表1)。
◼美国通胀的“顽固性”+美联储政策的失误=20世纪90年代以来最大的年度加息幅度。我们在之
前的报告中多次强调2022年美国的高通胀十分顽固,除了“通胀—工资螺旋”、供给瓶颈外,通胀
逐步向更加“坚挺”的服务业和住房价格蔓延,而二者在CPI中的权重分别为29%和31%。失去“先
手”的美联储将不得不大幅收紧金融条件,市场预期2022年美联储将加息350bp,这将创下20世
纪90年代之最。
◼大幅加息+“后周期”,衰退在所难免。2022年美联储大幅加息下美国经济很难重现1994年的“软
着陆”:
⚫从经济周期看,与1994年复苏阶段的预防式加息不同,当前美国经济处于“后周期”阶
段,经济惯性更大,需要更大“剂量”的紧缩,而这会对经济和市场造成更大的冲击;
⚫从货币政策操作,2022年高通胀会严重限制联储政策的灵活性。1994年实际通胀的压力可
控,这使得格林斯潘治下的美联储能够在看到经济放缓迹象后,迅速在1995年2月后停止
加息、并在7月开启“预防式”降息。而当前的高通胀已经成为政策的主要矛盾,美联储
在紧缩的道路将“骑虎难下”、难以转向。
◼从滞胀到衰退,资产如何定价和演绎?2022年下半年在紧缩之下,美国增长可能先于通胀“倒下”,
经济主线将逐步由胀转向滞。当前美股和美债主要交易“胀”,下半年“滞”的因素将逐步显现:
⚫美债:美债仍在交易“胀”背后的加息预期。短期内“通胀-紧缩”逻辑可能将是10年期
美债收益率上冲至3.8%至4%,不过当前紧缩预期步子迈得过大,随着“滞”的定价开启,
美债收益率将转入高位震荡。
⚫美股:对“滞”的定价严重不足。2022年初以来美股的下跌主要反映的是利率上涨下估值
下修,公司盈利预期虽然放缓但依旧保持较高正增速,从历史上看随着衰退临近,美股盈
利将转向零增长甚至负增长,这意味着美股的调整远未结束。
⚫美元:“全靠同行帮衬”。滞胀+美联储政策信用下降,这本意味着美元贬值压力将明显上
升,但是由于俄乌冲突使得欧洲经济深受打击,欧央行紧缩“畏手畏脚”,欧元的疲软是美
元强势的重要支撑。
◼风险提示:新冠病毒变异导致疫苗失效,确诊病例大爆发导致美国经济重回封锁;俄乌局势失控造
成大宗商品价格剧烈波动