【行业研究报告】康泰生物-康泰生物深度报告：品种迭代，平台占优

报告导读
我们认为，公司是国内疫苗品种梯队最完善的民营疫苗公司之一、多联
多价技术平台储备独具特色，2022-2024年随着已上市销售的重磅品种
（如13价肺炎结合疫苗、四联苗等）放量及在研大品种（如人二倍体狂
（如13价肺炎结合疫苗、四联苗等）放量及在研大品种（如人二倍体狂
犬病疫苗等）陆续上市销售、多联多价疫苗管线持续推进，中期维度下
公司利润增长的持续性有望超预期。
投资要点
❑康泰生物：品种迭代，平台占优
我们认为，康泰生物是国内疫苗上市公司中已上市和在研管线梯队最完善的公
司之一，与国内外龙头公司、科研院校、知名Biotech公司合作网络分布广，多
联多价技术平台储备独具特色。复盘公司的历史收入&利润表现，我们认为，
2022-2024年随着已上市销售的重磅品种放量和在研大品种陆续上市，公司利
润增长持续性有望超预期
❑管线：在研品种陆续上市，驱动持续增长
优势品种：联合疫苗领域储备丰富、独具特色。我们认为，康泰生物是国内
民营疫苗公司中单苗储备最丰富的公司之一，具备多联多价疫苗研发的领先优
势。目前主要上市销售的产品有13价肺炎球菌多糖结合疫苗、无细胞百白破
b型流感嗜血杆菌联合疫苗(四联苗）、23价肺炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝
炎疫苗(酿酒酵母)、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、冻干b型流感嗜血杆菌结合
疫苗（Hib）等，另有新冠灭活疫苗于2021年5月在国内获批紧急使用，重组
新型冠状病毒疫苗（Y25腺病毒载体）于2021年10月获得印度尼西亚国家药
品和食品监管局紧急使用授权。从技术壁垒看，我们认为，联合疫苗研发和生
产的壁垒体现在抗原相容性及配比（降低各组分或病毒间的相互干扰）、防腐
剂/稳定剂/佐剂研究（配伍变化对免疫原性和安全性的影响）等，临床设计中
还需考虑接种程序、与单苗的对比等因素，我们认为公司在四联疫苗研发、生
产所积累的Know-how有助于公司在新型多联多价疫苗领域的拓展。从产品特
点和竞争格局看，除康泰生物四联苗和赛诺菲五联苗已上市外，仅成都所的四
联苗处于临床1期阶段，目前康泰的五联苗已经获得临床批件，是目前国内唯
一获得临床批件的五联苗。我们预计公司在四联疫苗领域较好的竞争格局有望
维持；接种率提升驱动下（我们估计2021年四联疫苗接种率在8-12%），
2022-2024年公司四联苗收入CAGR有望达到20.2%。
肺炎疫苗管线：展望2022-2024年，我们预计公司肺炎品种增长驱动来自于：
(1)销售渠道整合下13价肺炎球菌多糖结合疫苗市占率提升：估计2021年中国
13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售额在50-55亿元、接种率在18-22%，我们认为
考虑到13价肺炎结合疫苗的推广渠道与公司四联疫苗的推广渠道具有一定的
重合度，及13价肺炎球菌多糖结合疫苗接种率提升潜力，我们预计2022-2024
年公司13价肺炎球菌多糖结合疫苗有望贡献明显业绩增量；(2)23价肺炎球菌
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