【行业研究报告】-美股科技板块2022年下半年投资策略：高通胀下的“动荡”还要持续多久？

面对持续的高通胀，美股科技板块面临分母、分子同时受损的不利局面，目前板块估值已回到2014~2018年期间水平，较大程度反映分母端利率上行的影响，分子端业绩逐步成为市场关注的主要矛盾。但面对复杂、且难以预期的宏观环境，短期维度作出精确的判断并不容易。我们判断，在通胀等宏观数据出现实质性改善或可循信号之前，美股市场波动预计仍将延续。资本市场总是习惯高估短期影响，而低估中长周期趋势变化。面对短期的难以预测，最有效的方式就是拉长投资周期，关注中期趋势性机会。中期维度，我们判断美股科技板块2C互联网用户红利仍将延续，企业云化、数字化亦将构成中期成长性核心支撑，同时当前板块估值水平已能对下行提供良好的保护，市场中期上行收益显著大于下行风险，我们建议关注本次市场大幅回调带来的系统性布局机遇。未来12~24个月维度，建议重点关注：微软、英伟达、特斯拉、亚马逊、苹果、谷歌、Salesforce、ServiceNow、Snowflake、Datadog、MongoDB、Meta、高通、Wolfspeed等。▍市场回顾：通胀数据成为核心交易主线，市场风险偏好持续下行。2021年11月之后，受流动性预期的快速收紧，以及前期疫情受益板块业绩增速回落等影响，美股科技板块跟随市场整体剧烈调整：1）2021年11月-2022年3月，高估值成长股领跌，期间纳指跟随市场整体剧烈调整：1）2021年11月-2022年3月，高估值成长股领跌，期间纳指整体跌幅为8.8%，其中高成长公司下跌14.0%，价值股下跌3.7%；2）2022年4月至今，伴随俄乌冲突、欧洲经济走弱风险，以及持续的高通胀对经济可能的反噬风险，市场开始担忧美国经济衰退可能，前期相对抗跌的大市值、价值股出现明显调整，比如苹果、微软等。5月超预期的美国通胀数据，亦使得市场的担忧进一步升温，并导致美国主要资产（除美元外）的全面下跌。伴随美股市场风险偏好的持续收敛，投资者亦不断缩短权益资产投资久期，对企业短期的确定性、盈利能力更为看重，纳指价值股2021年11月至今跌幅为25.4%，而同期纳指高成长公司跌幅为35.4%。▍市场分析：分子逐步取代分母，成为当前市场主要矛盾。根据最新CME利率期货预期，目前市场预期年底联邦利率位于350~400bps区间的概率已经接近70%，相较于5月份通胀数据公布前提升了75bps左右，同时目前美国10yr国债收益率也已上行至3.4%水平，处于市场中长期预期水平（3%~3.5%）的上沿。估值端，过去两年涨幅最为明显的软件板块EV/S（NTM）为5.7x，较2021年10月末16.9x的水平下跌超过65%，已回到2014~2018年水平（低于2019年以及2020年疫情期间）。我们判断，当前美股科技板块估值，已较多反映利率上行的预期，影响后续股价走势的核心变量，已逐步转向经济前景&对企业盈利预期的判断。对于短期的宏观走势，市场在极度担忧的同时亦充满分歧，对此我们亦无法判断。今年以来，市场对美股科技板块核心指数、代表性个股2022年的盈利预期并没出现明显的下修，这表明市场短期仍更多停留在观望层面，当然这也意味着，如果后续宏观经济出现超预期下行，板块&个股盈利预期下修将是市场的主要风险来源。▍软件SaaS：本次调整最为充分，短期韧性、中期成长性亦最优。2021年11月之后，受流动性预期的快速收紧以及前期疫情受益板块业绩增速回落影响，在各科技子板块中，高成长、高估值的软件SaaS板块调整最为明显，当前美股软件SaaS板块EV/S（NTM）为5.7x，较2021年10月末16.9x的水平下跌超过65%。当下虽面临复杂、混乱的宏观经济预期，但我们认为市场对美股软件板块的看法已过度悲观，建议关注当下的布局机会：1）回溯历史，即使在2008年金融危机、2020年疫情等重大经济衰退阶段，软件板块业绩韧性仍显著好于其他子板块，近年来SaaS订阅占比的不断提升更是强化了这一趋势，同时目前美股软件SaaS估值水平，已显著低于过去5年平均水平（9x），市场上行机会显著大于下行风险；2）中长期维度，根据IDC，全球SaaS+PaaS市场规模在2020年约2450亿美元，预计将在2025年增长至5780亿美元，2020-2025年复合增速约19%，板块成长性、确定性预计亦将显著好于其他科技板块。▍互联网：短期持续受累于宏观逆风，2023年有望显著改善。1）短期维度，美国互联网企业以在线广告、电商为主的商业模式将持续受累于宏观逆风。对于广告行业，伴随疫情后居民超额储蓄的不断降低，以及居民整体从商品消费向服务消费的迁移，叠加欧洲、新兴市场等经济的走弱，我们预计美国互联网企业广告业务的增长将快速减弱，我们预计北美数字广告市场2022/23年的增速分别为11%/16%。对于电商行业，进入2022年，虽然来自供应链的扰动逐步消除，但居民消费结构的变化（从商品转向服务），以及高