【行业研究报告】-趋势反转系列1:重视利润率改善逻辑

类型: 主题策略

机构: 国金证券

发表时间: 2022-06-30 00:00:00

更新时间: 2022-07-01 18:11:38

一、拆分支撑企业盈利的两个维度:收入和利润率
收入增速的变化无非就是量和价的变化,从总量层面来看,名义GDP增速基本
收入增速的变化无非就是量和价的变化,从总量层面来看,名义GDP增速基本
是收入增速宏观映射。数据上来看,A股非金融上市公司收入增速和名义GDP
增速基本呈现较高的相关性,当然微观上市公司的收入增速波动往往会比总量层
面名义GDP增速波动要大。
利润率对企业盈利的影响同样不容忽视。利润率的变化和收入及利润增速往往都
是同步变动的,但在部分阶段,也存在一定的背离。除了价格因素之外,规模效
应对单位成本的影响也不可忽略。从非金融上市公司毛利率和PPI的关系来看,
两者有时趋同有时反向,这取决于PPI的变化对收入和成本哪个因素影响更大。
需要指出的是,成本下降驱动中下游毛利改善的前提是需求存在支撑。
二、即使收入缺乏弹性,利润率改善也将强力支撑下半年盈利
即使下半年经济恢复弹性相对温和,利润率改善这一微观变化也将对企业盈利形
成支撑。过去3-4季度,在上游资源品涨价背景下,上游挤压中下游利润的现象
尤为显著。下半年在供需两端压力之下,资源品涨价或趋缓。下半年经济趋势向
上,当上游采掘PPI高位回落时,此时中下游板块上市公司毛利率将明显改善。
这对于受上游成本困扰的中下游公司来说,会对业绩形成明显支撑。而中下游公
司占A股非金融企业利润比重相对较高(超过80%),其利润率改善也将拉动整
体A股非金融企业盈利。
下半年上游资源品涨价趋缓的供需压力:对于许多周期属性较强的商品来说,持
续的资本开支或将迎来产能释放阶段,供给端压力终将显现。历次资本开支扩张
的尾声,上游资源品价格往往见顶,甚至是提前见顶回落。当前全球资本开支扩
张临近尾声,资源品价格,特别是周期属性较强的工业金属等品种价格或率先见
顶回落。
三、回顾历史,2013年上市公司也呈现不增收但增利的情形
2013年收入增速弹性不足,但利润率同比大幅改善驱动利润增速明显回升,其
中成本及费用的下降驱动利润率改善的主要因素。2013年GDP存在一定韧性,
上市公司收入增速趋势向上,但缺乏弹性。利润增速在利润率带动下明显回升,
成本下降提升企业盈利。
企业盈利结构上,2013年利润从上游向中下游转移。中下游行业利润占比明显
提升,但也呈现结构性分化特征,其中消费和设备行业保持相对稳定,科技、原
材料和工业服务等中下游行业利润占比明显提升。两类板块业绩明显改善,一是
自身产业景气向上的TMT板块,典型的代表是TMT行业;二是成本大幅改善且
有需求支撑的中下游行业,典型的代表是家电行业。