【行业研究报告】贵州茅台-业绩符合预期，上半年可圈可点

▌业绩符合预期，上半年可圈可点
预计公司2022Q2总营收262.13亿元（同增15.7%），归母净
利润124.55亿元（同增16.4%）。其中茅台酒营收210.4亿
元，系列酒营收40.72亿元。上半年公司表现可圈可点，3月
底试运行的“i茅台”表现良好，5月19日正式上线。目前
底试运行的“i茅台”表现良好，5月19日正式上线。目前
（截止7月初）i茅台注册用户数超1900万，每日预约申购用
户逾280万，日活近400万用户。茅台1935累计实现销售额近
9亿元，小茅100ml累计投放超120万瓶、实现销售额近5亿
元。此外，茅台冰淇淋亦深度接触年轻消费群体，逐步往重
点城市设立冰淇淋旗帜店，目前已进入7省9个城市。
▌五线思路清晰，优化调整是看点
公司从确定“五线”发展道路以来，基本构建起高质量发
展的“四梁八柱”，“五线”在实践中也逐步清晰起来。
十四五期间，茅台的优化调整是重要看点，主要分为调价
格、调产品结构和调渠道结构。价格方面，批价回归市场
化，整茅和散茅批价有望继续收窄，我们预计十四五期间茅
台至少提价一次。产品方面，我们认为公司将继续调非标产
品占比带动吨价提升，系列酒产品结构将持续优化。渠道结
构调整方面，未来经销商配额将保持不变，公司将重点开拓
直营渠道（包括自营、电商、商超及企业团购等渠道）。
▌盈利预测
我们继续看好公司改革进程加速带来的业绩释放，预计
2022-2024年EPS分别为49.62/58.00/67.41元，当前股价对
应PE分别为39/33/29倍，维持“推荐”投资评级。
▌风险提示
宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能扩张不及预期、直
营增长不及预期、改革进程不及预期、批价快速上行等。
预测指标2021A2022E2023E2024E
主营收入（百万元）
109,464127,077145,940166,142
增长率（%）