【行业研究报告】天马科技-首次覆盖报告：立足饲料布局鳗鱼，成长空间不断打开

立足饲料布局鳗鱼，成长空间不断打开
立足饲料布局鳗鱼，成长空间不断打开
——天马科技（
603668.SH
）首次覆盖报告
核心观点
国内饲料龙头企业，多业务协同发展。公司是国内特种水产配合饲
料品种最为齐全的企业之一，2021年全年总营收54.19亿元，同比增长
48.87%；归母净利润0.84亿元，同比增长21.74%。从收入结构上看，
2021年公司主营业务畜禽饲料和特水饲料收入占比分别为63.31%和
28.38%。自2017年，公司积极开拓畜禽饲料、养殖及食品加工等业务，
实现多业务协同发展。公司新开发的鳗鲡养殖项目进展良好，已于2021
年四季度首次出鱼，48.11%的高毛利率有望带动公司整体毛利率上升。
饲料市场空间大集中度低，公司有望加速成长。水产饲料方面，受
水产养殖行业的增长所驱动，需求表现旺盛，根据《“十四五”推进农业
农村现代化规划》，2025年水产品年产量有望达到6900万吨，将进一
步带动水产饲料行业规模的增长；特种水产饲料方面，据《中国饲料工
业年鉴》，2016年国内特种水产配合饲料产量为143万吨，2020年提升
至197万吨，2016-2020年CAGR为6.6%，未来随着水产配合料的持续
推广，特种水产饲料成长空间依然较大；畜禽饲料方面，生猪生产持续
恢复叠加家禽存栏处于高位，拉动饲料行业增长，同时随着饲料行业加
速整合，公司有望收获更多市场份额；鳗鱼养殖方面，随着疫情好转带
动海内外需求修复，以及国内鳗鱼饮食文化不断普及，行业有望迎来量
价齐升扩容红利。
立足饲料布局鳗鱼全产业链，公司业务版图持续完善。公司持续构
建完整产业链和现代农业综合服务体系，产品涵盖全产业链，打通“饲料、
养殖、食品”三大主营业务。且鳗鱼养殖有望带来新的利润增长点，2021
年四季度公司漳州诏安工厂化养殖基地和广东生态智慧养殖基地已首批
出鱼成功，新增养殖销售收入6440.68万元，毛利率为48.11%。2022年
4月台山海宴5000亩养殖基地顺利出鱼,白鸽山万亩产业基地正式投产。
同时公司通过收购畜禽饲料板块公司，业务版图持续完善。
投资建议
我们预计公司2022-2024年收入分别为67.36/82.21/98.45亿元，归
母净利润分别为3.02/5.21/7.14亿元，对应2022-2024年EPS分别为
0.69/1.19/1.64元。基于2022年7月26日收盘价21.59元，对应PE分别
为31x/18x/13x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
自然灾害、疫病等下游行业不利因素；原材料价格波动；技术外泄；
食品安全问题。
盈利预测