【行业研究报告】-2022年7月PMI点评：产需双双回落，PMI再度降至收缩区间

■7月制造业PMI由升转降，再度回落至荣枯线以下。7月制造业PMI由升转
降，较6月下行1.2个百分点至49.0%，不及预期值50.4%，亦低于3月水平，
降，较6月下行1.2个百分点至49.0%，不及预期值50.4%，亦低于3月水平，
经济恢复基础尚需稳固。制造业PMI的5个分类指数均较前值有所回落，其中
生产和需求端的指数降幅靠前，生产指数较上月下降3.0%至49.8%，新订单指
数较前值下降1.9%至48.5%，双双降至临界点以下；原材料库存指数47.9%，
较上月下降0.2%；从业人员指数为48.6%，比上月下降0.1个百分点；供应商
配送时间指数为50.1%，比上月下降1.2个百分点，仍高于临界点。
■产需双双回落，需求不足仍是经济面临的主要矛盾。需求端方面，7月新订单
指数和新出口订单指数较前值明显回落，处于荣枯线以下，且主要分项均处于
2021年以来的低位。统计局调查结果也显示，反映市场需求不足的企业占比连
续4个月上升，7月超过五成，市场需求不足是当前制造业企业面临的主要困难。
生产端来看，生产指数的回落幅度更大。受高温多雨天气持续的影响，7月为传
统的生产淡季，但7月生产指数较上月下降了3个百分点至49.8%，回落幅度远
超季节性，需求不足、库存高企和出厂价格回落的影响成为企业生产恢复的重要
制约因素。7月生产经营活动预期指数也较上月下降3.2个百分点，录得52%，
创下今年以来最低水平，反映在需求持续不足等因素的影响下，企业的生产预期
也有所回落。往后来看，经济复苏偏慢，且受停贷事件影响，房地产仍存在一定
不确定性，结合欧美经济动能趋弱，外需料继续承压，预计后续需求不足仍将是
经济面临的主要矛盾。
■大中小型企业景气度均处收缩区间。大、中型企业PMI分别为49.8%和48.5%，
较上月下行了0.4和2.8个百分点，降至临界点以下，基本回缩至3-5月疫情期
间水平；小型企业PMI较上月下降0.7个百分点至47.9%。2020年以来，除2020
年2月和2022年4月分别受武汉和上海疫情影响以外，大中小型企业PMI首次
均处于收缩区间，反映当前经济修复动能仍偏弱。
■建筑业扩张加快，服务业PMI小幅回落，但仍处于扩张区间。7月非制造业商
务活动指数为53.8%，较上月回落0.9个百分点，仍明显高于今年疫情前水平。
其中，尽管当前房地产项目压力仍较大，但随着基建项目的快速推进，土木工程
建筑业商务活动指数、新订单指数从业人员指数均有所回升，带动建筑业商务活
动指数从56.6%上行至59.2%，创下今年以来新高。受部分地区疫情反复影响，
7月服务业商务活动指数从54.3%降至52.8%，修复节奏放缓，但仍处于扩张
区间，预计后续随着更加精准的防疫政策和一系列消费刺激政策的见效，服务业
将继续修复。
■整体来看，7月PMI由升转降，产需均有所回落，经济再度降至收缩区间，需
求不足仍是当前经济的主要矛盾，经济恢复基础尚需稳固。虽然经济恢复和社融
回升不利于债市，但在房地产的不确定性较大，政府淡化短期经济增长目标，增
量工具有限，社融难以V型强劲反弹、经济更多是“爬坑式恢复”而非类似2020
年的“填坑式复苏”的背景下，央行仍需把资金维持低位，预计资金还将持续处
于低位，利率债料将仍以震荡为主，“票息为主+交易增厚”仍是占优策略。且“停
贷事件”的不确定性较大，若“部分楼盘停贷-本地楼市销售大幅走弱-更多楼盘
交付压力增大-更多楼盘停贷”的负反馈发酵，则利率债或将重回牛途，我们建
议，一边守正“票息”，一边在交易中“得陇望蜀”。
■风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。
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