【行业研究报告】食品饮料-代糖行业深度报告:风已至,万物生

类型: 行业深度研究

机构: 浙商证券

发表时间: 2022-08-07 00:00:00

更新时间: 2022-08-08 14:12:31

Ø代糖行业正经历供需共振的时代性机遇
•国内无糖需求兴起+工艺升级优化甜价比,叠加国家政策+意见领袖催化,带动我国代糖步入“不升糖”替代阶段,代糖行业方兴未艾。回顾历史,全球甜味剂行业
共经历了蔗糖→果葡糖浆→糖醇的3次主要更新迭代。每次迭代都蕴含需求+甜价比的边际驱动,以及政策引领、意见领袖举旗站台催化。近些年,我国高增的无
共经历了蔗糖→果葡糖浆→糖醇的3次主要更新迭代。每次迭代都蕴含需求+甜价比的边际驱动,以及政策引领、意见领袖举旗站台催化。近些年,我国高增的无
糖需求与技术升级下糖醇甜价比优化实现共振,又恰逢《健康中国2030》政策的出台以及“意见领袖”元气森林的横空出世,甜味剂行业正经历前所未有的时代
性机遇。现阶段全球升糖甜味剂产量规模破千万吨,同期不升糖甜味剂规模占比仅10%,替代空间巨大。
Ø10年维度我国代糖市场规模CAGR有望达30%左右
•横向比较下,我国无糖化率仍低,提升空间巨大。以全球无糖产品销量较快的饮料产品为例,按销售量计我国碳酸饮料无糖化率仅约2%,同期英国/日本/西欧/美
国分别为我们的19/12/11/13倍;我国茶饮无糖化率约5.2%,同期日本/澳洲分别为我们的16/8倍。嗜甜天性下我国糖尿病、肥胖等疾病高企,国内无糖需求将逐渐
成为可选消费中的必选项。2020年我国成年人超重率、肥胖率分别为35.0%和14.6%,是1992年的近3倍和5倍。参考美国2000年左右糖尿病患率与无糖口香糖销
量的正相关性,我们认为当下我国已经进入无糖需求的高速增长期。若假设2030年我们无糖化率水平与国际领先国家接轨,则10年维度下我国代糖市场规模复合
增速有望达30%。
Ø代糖制造企业卡位产业链中游,盈利能力较强
•从ROE的角度看,中游代糖制造企业盈利能力强。代糖产业链上游玉米深加工业务ROE约为5-15%,下游品牌方ROE分化较大,可口可乐ROE超40%,亿滋国际
ROE在15%上下,中游代糖制造纯粹龙头企业稳态ROE一般在20-50%左右。此外,从投资角度看,中游代糖制造企业具备3大特征:1)品类:代糖单品爆火与终
端最适品类绑定。复盘历史,我们发现果葡糖浆的景气度与可乐深度绑定、全球木糖醇产量与无糖口香糖销量高度相关。终端最适品类的销售量变化是代糖单品爆
火的平行指标。2)时点:代糖单品价格的周期性。代糖制造企业卡位产业链中游,受供需关系影响,单品价格具备一定的周期性。较为优质的投资时点往往是单
品价格底部产能出清之时。3)公司:扩产壁垒低,但技术决定转化率高低,最终将体现在毛利率端。非标设备的调试、生产工艺的控制需要在实际生产在摸索优
化,有多年行业经验的企业往往拥有更稳定的规模产出和产能,有先发优势的龙头更易享受规模效应红利,集中度会提高。鉴于3大特征,我们认为,代糖制造企
业投资时应先择品类、再择时点,最后择公司。