【行业研究报告】桃李面包-疫情下收入增长平稳，华东逆势加速，利润仍有承压

疫情下收入增长平稳，华东逆势加速，利润仍有承压
%增长
事件：公司发布2022年中报，报告期内公司实现营收32.06亿，同增9.1%；
归母净利润3.58亿，同降2.9%；扣非净利润3.41亿，同增1.4%。测算单
Q2公司实现营收17.54亿，同增8.8%；归母净利润2.00亿，同降2.98%；
扣非净利润1.91亿，同增0.6%。与此前业绩预告一致，符合预期。
Q2整体收入增长平稳，疫情催化华东进一步加速。收入增长基本延续Q1态
势，受本轮疫情各地封锁力度不同，各市场表现有所分化，其中华东地区明
显受益，封控期间公司凭借产能及物流配送等供应链端优势积极对接社区团
购渠道应对市场，高执行效率下逆势提升份额及消费群体，而东北、华南等
市场受封控或人流及出行等影响，需求仍有承压，具体看，2022Q2分区域
增速分别为东北2%/华北5%/华东52%/西南5%/西北8%/华南-2%/华中11%。
对比Q1，华东明显加速，华南、西北、华中有所降速，其余地区增速环比
持平。截止2022Q2，公司经销商共942家，同比/环比分别净增加94家/39
家，其中，华东继续贡献最大增量，环比+19家。产能方面，22H1公司产能
合计22.8万吨，整体产能利用率78.5%，其中，华东/西南/华南/华中产能利
用率分别为71%/70%/70%/51%，主因新工厂投产后仍在爬坡期，其余地区
产能利用率均在85%+。
产能利用率均在85%+。
成本上涨致利润短期承压，销售费用继续优化。2022Q2公司毛利率24.7%，
同比下降1.8pct，主因烘焙上游油脂、面粉及运费均大幅涨价，公司通过提
价、结构调整平抑成本压力。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为
7.6%/1.6%/0.5%/0.1%，同比-1.2pct/0.0pct/+0.2pct/0.0pct，销售费用率优化主
因职工薪酬支出稳中有降、外包服务费用等促销费用减少，其他期间费用相
对平稳。2022Q2公司净利率11.4%，同比下降1.4pct。
盈利预测：我们持续看好短保面包中长期成长逻辑及桃李的竞争壁垒，此次
疫情有望利好于公司后续的华东市场拓展、消费者教育、渠道增量开拓、份
额集中。考虑上半年原材料涨幅较大对利润仍有一定压制，略下调盈利预测，
我们预计公司22-24年净利润分别为7.97、9.48、11.22亿元，同比增长为
4%、19%和18%，最新收盘价对应22-24年PE分别为23x、20x、17x，维
风险提示：疫情反复影响下游需求，竞争格局加剧，食品安全问题
财务摘要（百万元）2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入5,9636,3357,0688,0399,225
(+/-)%5.66%6.24%11.56%13.74%14.75%
归属母公司净利润8837637979481,122
(+/-)%29.19%-13.54%4.43%18.90%18.38%
每股收益（元）0.950.800.600.710.84
市盈率62.1435.3823.3519.6416.59
市净率8.325.483.363.152.89
净资产收益率(%)18.27%15.47%14.38%16.04%17.44%
股息收益率(%)3.65%3.07%3.07%3.12%3.22%
总股本(百万股)6809521,3331,3331,333
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
2021/82021/112022/22022/5