【行业研究报告】-宏观点评:井喷后的塌方,宽信用还有戏吗?

类型: 中国宏观评论

机构: 东吴证券

发表时间: 2022-08-12 00:00:00

更新时间: 2022-08-14 14:14:27

以新增信贷为例,继4月之后,7月新增信贷再次在淡季坠入冰点——新增
信贷仅增加6790亿元,不及预期,而你可能无法想象的是今年前7月中有
4个月的新增信贷刷新同期历史新高。
大起大落背后,一方面是稳增长刺激政策在上半年集中发力,另一方面则
反映了信用传导路径异常脆弱,地产风险和疫情压力下私人部门(尤其是
家庭部门)加杠杆如履薄冰。回顾上半年,我们可以明显看到一旦出现疫情
家庭部门)加杠杆如履薄冰。回顾上半年,我们可以明显看到一旦出现疫情
反复或者地产风险加剧,信用扩张会迅速降温。往后看,政策靠前发力后,
下半年后劲存疑,稳定信用的重要手段是加固传导渠道,一是控制好地产
风险,各地用好用足支持地产的政策,二是疫情管控要更加灵活和高效,毕
竟信心比黄金更加重要。
◼7月人民币贷款与社融大幅低预期,出现超季节性下滑。票据转贴利率年
内第四次出现“零利率”行情,足见7月信贷需求再次萎靡。票据冲量现
象依然存在,信贷的结构性问题未见明显好转。另一方面,目前留抵退税
影响已经减退,但M2-M1规模扩张速度依然较快,M2与社融同比增速差
再次扩大。在房地产景气度较低、资产荒问题的影响下,我们认为当前流
动性宽裕的现象将持续存在。
7月信贷脉冲由阶段性高点滑落。总体来看,在政府债务支持减弱的情况
下,未来宽信用前景堪忧。7月新增人民币贷款与社融分别为6790亿元和
7561亿元,而彭博一致预期分别为11250亿元和13500亿元,大幅低于预
期,并出现超季节性下滑。这一下滑拖累信贷脉冲滑落阶段性高点,下降
0.27个百分点。一方面显示出信贷需求的下降,另一方面表明信贷对经济
增长的支撑力度有所减弱。
◼新增人民币贷款:7月的信贷结构再次转弱,7月末票据转贴利率年内第四
次出现“零利率”行情,月末再次出现票据冲量现象,有效需求依然不足。
可见今年的信贷对政策的依赖程度较高,政策支持力度一旦减弱就又会出
现票据冲量、总量下滑的情况,预计今年以来金融数据的一冷一热怪圈还
将延续。7月企业与居民户贷款分别为2877和1217亿元,分别同比少增
1457亿元和2832亿元。具体来看,本月居民与企业短贷全部呈现少增态
势,对信贷的拉动主要依靠票据,重现了今年4月的颓势。
从信贷结构来看,7月票据融资占比大幅上升,银行对企业与对居民户贷款
占比分化加剧。在信贷需求弱、短贷到期量较大的影响下,7月银行冲票据
问题的较为明显,新增票据占比由上月的3%大幅上升至46%。呈现出短贷、
长贷全部同比少增,票据一枝独秀的现象。
从市场利率情况来看,7月再次出现了月末票据冲量现象。票据转贴利率在
月中较为平稳,但在月末再次出现如2月、4月、5月的大幅下行,暗示了
本月票据冲量现象的再度出现,银行资产荒压力较大。
◼社融:信贷为本月拖累社融的最大因素,而政府债务对社融的托底作用也
已减弱,多个因素拖累社融同比增速回落0.1个百分点至10.7%。
7月人民币贷款规模重现了4月的同比少增局面,金融机构口径较社融口
径下的人民币贷款差额较大,7月非银贷款对实体经济的支持力度增强。
社融口径下的人民币贷款不含非银贷款,本月两口径信贷差额达2702亿
元,同比多增293亿元。
政府债务对社融的支撑力度减弱。7月政府债券同比多增规模降幅较为明
显。在上半年专项债发行前置影响下,目前正值专项债发行空窗期,7月新
增专项债规模仅为613亿元。据我们统计,8月、9月新增专项债计划仅为