【行业研究报告】浙江自然-盈利能力稳定，收入端韧性强，竞争力持续提升

收入利润增速靓丽，户外赛道龙头典范。公司发布22年半年报，上半年
实现收入6.36亿元，同比+28.37%，其中Q1/Q2分别实现3.30/3.06亿元，
同比分别+46.61%/13.16%，上半年实现归母净利润1.74亿元，同比增长
26.89%，其中Q1/Q2分别实现0.85/0.89亿元，同比分别+37.82%/17.99%。
户外行业高景气，22H1公司收入实现28%的高增长，品类拓展多点开花。
（1）内销市场受益于精致露营需求高景气，22H1内销1.4亿元，+55.41%；
（2）户外行业高景气，21年欧洲户外行业协会会员企业销售额创62亿欧
（2）户外行业高景气，21年欧洲户外行业协会会员企业销售额创62亿欧
元，同比+19%，上半年公司产能持续扩充，其中充气床垫实现收入4.6亿
元，+28.1%，（3）欧美旅行恢复后枕头、坐垫品类实现0.47亿元，+52%。
同时，上半年国际环境趋严，2月俄乌战争及4月欧美通胀压力下海外消
费变弱，出口企业面临较多不确定性因素，公司通过品类及客户拓展实现
稳健增长，收入韧性强劲。
成本及风险控制能力强，盈利能力稳定。22H1毛利率为35.9%，同比-4.9pct，
公司经营盈利能力稳定，毛利率变化主要由于会计准则调整、原材料波动
及汇率波动。另外，销售/管理/研发/财务费用率分别为
1.2%/3.9%/2.3%/-2.8%，其中销售费用率同比下降1.3pct，主要由于运杂费
计入成本。22H1公司净利率为27.4%，同比下降0.3pct，上半年原材料价
格波动剧烈，美元亦有较大波动，公司通过科学管理原材料采购、工艺创
新及人工效率的提升，净利率维持稳定，其中22H1汇兑收益1658.8万元。
加大研发投入，核心竞争力进一步提升。22H1研发费用率+0.15pct，公司
在新材料应用、TPU复合面料工艺等方面加大研发，同时加大轻量化、高
R值专业产品的突破性研发，专注车用充气床垫、水上用品及硬质保温箱
包产品品类拓展，另外，持续加快自动化生产线规划及专用设备改造升级。
进一步扩充产能，计划投资户外用品智能化生产基地项目二期。为拓展新
品类及考虑长远战略布局，公司拟在天台县投资建设智能化生产基地二期，
预计占地125亩，总计投资约4.35亿元，项目建设周期约3-5年，达产后
预计实现产值5.2亿元，销售收入5亿元。新产能主要产品为水上运动用
品、充气床垫、户外电器等。同时，越南及柬埔寨子公司分别通过了迪卡
侬、REI、Coleman、IGLOO的严格审核。我们认为，公司在产能布局方面
持续投入，品类持续拓展顺利，竞争优势不断增强，看好公司长远发展。
盈利预测与评级：公司深耕户外用品细分领域，研发及垂直一体化生产能
力强，与优质客户深入合作，伴随国内及柬埔寨、越南产能投放，多品类
拓展可期，预期22-24年归母净利润为2.86/3.83/4.85亿元，同比
风险提示：原材料价格波动，产能释放进度不及预期，汇率波动风险，行
业竞争加剧风险等。
财务数据和估值202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)581.34842.441,103.721,442.251,886.26
增长率(%)6.6844.9131.0130.6730.79
EBITDA(百万元)224.72311.53353.25462.69578.28
归属母公司净利润(百万元)159.54219.51285.78383.31485.37
增长率(%)21.4437.5930.1934.1326.63
EPS(元/股)1.582.172.833.794.80