【行业研究报告】绝味食品-绝味食品半年报点评：艰难时刻已过，持续改善可期，建议逢低布局、立足长远

⚫事件：发布22半年报，上半年实现营收33.4亿（+6.1%）；归母净利润1.0亿（-80.4%）。单Q2
实现营收16.5亿（+0.6%），归母净利润0.1亿（-96.4%）。
⚫开店稳健推进，单店恢复可期。1）公司鲜货/包装品/加盟管理/其他主营业务分别实现14.1亿(-
⚫开店稳健推进，单店恢复可期。1）公司鲜货/包装品/加盟管理/其他主营业务分别实现14.1亿(-
4.1%)/0.3亿(-0.1%)/0.2亿(+18.0%)/1.4亿(+105.3%)。疫情反复影响门店客流、鲜货营收恢复；绝
配供应链业务延续高增态势。2）公司上半年门店数14921家，期内净增1207家，拓店节奏稳健，
新开店以社区延街及下沉市场为主。下半年随下沉点位加盟开店、星火燎原返乡开店及海纳百川收购
计划推进，公司净开店数有望达约1500家。3）若以鲜货产品收入/期末门店数近似代表期内单店营
收，则上半年公司单店营收18.82（-12.7%）。但下半年随出行恢复，单店营收有望逐步好转；此外
公司在巩固市占率的同时注重加盟商营销支持、新品推广与品牌年轻化，有望从经营角度进一步提升
门店质量，在中长期维度提高单店收益及品牌粘性。
⚫成本费用均承压，盈利亦受一次性股权摊销及投资亏损影响；但最艰难时刻已过，后续利润率向上
路径清晰。1）Q2毛利率25.7%(-9.1pct),因①鸭副价格上半年持续走高，原料成本压力在Q2充分
体现；②Q2对加盟商的补贴以货折形式体现，对毛利率有挤压；③毛利较低的供应链业务占比提
升。另外，虽Q2行业物运紧张，但因绝配体量扩张释放规模效应，公司单位运输成本并无明显压
力。展望后续，当前鸭农收益有一定改善，因此不必对鸭产品成本做过悲观假设；中期看，伴随农产
品周期回落，公司毛利率有望恢复。2）Q2销售费用率9.7%(+2.7pct)，因补贴及周年活动等费用增
加，但环比Q1已明显收缩(-4.3pct)，未来公司有望通过更精准的加盟帮扶策略，继续改善销售费
率。3）Q2管理费率10.2%(+3.4pct),因加速计提股份支付（上半年公司股权激励摊销0.8亿，去年
同期为0.3亿）。4）Q2投资收益-0.3亿（去年同期0.02亿），因参控股公司亏损增加。但Q2为
出行受损至暗时点，后续投资亏损有望收敛或转正收益。5）最终Q2归母净利率0.6%(-15.7pct)。
⚫中期业绩恢复确定性较高，长期核心竞争力充沛，建议逢低布局、立足长远。1）整体看虽然公司业
绩短期承压，但无论从稳定开店还是单店恢复角度，营收增长驱动明确；而由于成本和销售费用占比
均处于历史高位，未来随原料周期和疫情边际好转，及公司主动的营销策略精细化，利润率向下空间
有限；同时一次性费用及亏损后续大概率收敛。因此中期看，公司业绩恢复确定性较高。2）长期
看，公司作为卤味绝对龙头，在上半年的疫情最艰难时刻，体现出远优于行业的营收韧性和拓店能
力，同时其供配网络、加盟管理、生态投资的核心能力持续发展，有望在扩大行业份额的基础上强化
产业话语权。3）当前公司估值处历史低位，业绩利空应已较充分消化，建议逢低布局、立足长远。
⚫因疫情反复影响单店营收、鸭成本上涨超预期影响毛利，我们预测公司22-24年每股收益分别为
1.06、1.79、2.15元（调整前22-24年为1.29、2.02、2.40元）；因行业公司22年受疫情影响波动
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