【行业研究报告】凯立新材-单季业绩创新高，医药稳扎稳打，PVC无汞催化落地

凯立新材公布2022年半年报，上半年实现营业收入8.47亿元，同比
+18.83%，实现归母净利润1.28亿元，同比+54.81%；其中Q2实现营收5.33
亿元，同比+36.12%，实现归母净利润0.73亿元，同比+35.04%。
收入、利润创新高，医药、基础化工疫情防控期间仍保持较快增长
凯立新材Q2单季度收入、利润水平创新高，毛利率连续两个季度维持20%
以上，利润增长超市场预期。公司中报同时披露了业务结构细分项，其中
按照销售/加工/技术服务拆分，收入分别增长17.6%/9.84%/678.99%；按照
下游应用领域拆分来看，医药/农药/基础化工板块收入分别增长
28.18%/12.87%/44.09%，延续着此前医药稳健增长，基础化工高速增长的
势头。（业务结构变化对营业收入、毛利率波动影响较大，指标参考意义弱）
势头。（业务结构变化对营业收入、毛利率波动影响较大，指标参考意义弱）
存货中的周转材料快速上行，在途加工业务未来成长可期
公司上半年资产负债表项目存货中周转材料超过1.56亿元，较2021年报
时点增加超过70%，我们多次强调了该项指标指引了公司加工存量业务的
增长，和未来可预期的加工业务收入释放，我们认为公司业务发展良好，
即使在一季度陕西疫情防控、二季度长三角疫情防控情况下仍创造了新高
的利润水平和较好的业务发展基础，未来成长仍然可期。
PVC金基无汞催化剂示范装置中标，打开市场大门
公司8月独家中标陕西金泰氯碱神木化工无汞催化剂项目，该项目为国内
首个无汞催化剂示范装置，凯立新材中标金额为3792万元。按照2021年
电石法PVC国内消费量1781.6万吨测算，全面替换后加工费或达22.5亿
元，保守按照公司加工业务毛利率50%测算，利润空间11.3亿元；该计算
过程较为保守，使用消费量而非产能、加工费按照首套装置外推，而首套
装置存在报价高度竞争情况，并且基础化工生产量大，加工毛利率按照公
司历史测算也较为保守。未来随着环保政策的执行，超过10亿利润的空间
有望被打开，公司作为全球首个示范装置的催化剂供应商，未来市场可期。
持续的研发投入和在研项目投资，未来新产品开发可期
凯立新材大股东西北有色金属研究院是国内领先的有色金属研发院所，而
凯立依托西北院和自主研发人员，储备较多发展空间大的项目，在研项目
包括氢燃料电池和氢能相关产品，氢化丁腈橡胶（HNBR）催化剂，以及
PDH、煤制乙二醇等化工领域空间大的催化剂品种，未来接力PVC和医药，
有望形成新的增长点。
盈利预测：我们维持2022-2024年盈利预期，预测公司将实现归母净利润
风险提示：疫情导致停工停产；PVC催化剂推广进度不达预期；贵金属价
格波动
财务数据和估值202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)1,052.181,589.332,206.203,242.074,246.91
增长率(%)48.5251.0538.8146.9530.99
EBITDA(百万元)156.02224.20279.78397.04509.53
归属母公司净利润(百万元)105.32162.56242.06337.69429.94
增长率(%)61.2254.3448.9139.5127.32
EPS(元/股)1.131.742.593.624.61
市盈率(P/E)115.4174.7850.2236.0028.27
市净率(P/B)36.3614.4412.169.978.11
市销率(P/S)11.557.655.513.752.86