【行业研究报告】-总量周观点：稳增长力度增强，经济小幅回暖

⚫宏观：宏观回顾：上周，人民币汇率于中秋节前大幅回弹，基本回
补了由联储加息预期带来的贬值行情，外汇准备金工具的效力得到
体现。国内层面，通胀与金融数据悉数公布；CPI同比增长2.5%，
PPI同比增长2.3%，其中CPI略微下行主要受食品价格同比增长
放缓驱动，核心CPI同比增长0.8%，与前值保持一致；PPI受大
宗商品价格不振驱动，PPI同比跌幅较大。金融数据上，8月M2
同比增速上升至12.2%，新增社融24300亿，总量边际改善较为显
著，但受前值较低影响，存量同比增速降至10.5%，M2与社融的
著，但受前值较低影响，存量同比增速降至10.5%，M2与社融的
剪刀差进一步扩大；结构上，人民币贷款结构改善明显，表现为票
据融资占比不高，企业短贷与中长贷较去年同期均有较大增长，而
居民中长贷依然偏弱，对应地产链的表现依然乏力。高频数据方面，
综合来看高频指数边际有进一步改善，但幅度偏小，结构上上游开
工有进一步修复，中游汽车开工依然不强，地产成交基本持平。政
策层面，9月8日国常会进一步部署信贷、减税、专项债领域的稳
增长政策。宏观展望：国际层面，欧美与我国货币与经济周期的错
位依然存在，但考虑到我国外汇调整工具储备依然充足，人民币汇
率料将稳定双向波动。国内方面，从公布的金融数据来看，当前地
产链条的堵点依然存在，但逆周期稳增长政策明显加码，经济中枢
将于四季度上扬。
⚫债券：债市回顾：9月第二周，市场在没有明确利多推动的前高附
近总体还是“恐高”，全周收益率小幅下行后明显回调。当周发布
的数据有好（社融）有坏（出口、通胀）但综合高频（地产）来看
整体还是趋弱，但数据变化总体被市场忽视，远不如地产政策预期
的影响大。资金情绪月初总体平稳但日内有所波动，全市场维持在
平衡附近小幅波动，隔夜加权稳定在1.1%-1.2%之间。杠杆规模上
升到10.7万亿附近，两项超储周转率指标维持高位。疫情影响面高
位震荡略有回落。大额消费分化，地产销售9月首周回落，乘用车
销售景气度仍高。中秋假期短途出行修复较好，长途旅游受疫情影
响表现一般。开工类高频多数回升。上旬发布的出口高频数据较少，
但航运价格回落暗示今年“圣诞备货季”表现可能一般，出口高增
阶段可能逐步过去。债市展望：我们预计市场短期维持震荡，基本
面仍然偏向多头但当前位置缺乏突破的动力，大会前政策风险的担
忧难以消除。我们建议投资者择机在震荡区间下沿小仓位做多，近
期表现偏弱的国债期货性价比更高一些。下周关注周二晚美国通胀
数据，周四人民银行
MLF
操作量和周五中国
8
月经济数据，下周
三有2年和10年国债发行（各850亿），周五发行50年国债。
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