【行业研究报告】顺丰同城-即时零售系列报告-基建篇：第三方配送龙头，顺丰同城品牌力驱动长期成长

盈利预测与估值2021A2022E2023E2024E
营业总收入（百万元）8,17610,38613,84117,969
同比69%27%33%30%
归属母公司净利润（百万元）-899-396-93214
同比----
每股收益-最新股本摊薄（元/股）-0.96-0.42-0.100.23
P/E（现价&最新股本摊薄）---24.76
投资要点
◼即时配送：消费变迁加速行业成长，2025年订单量有望翻倍。（1）2020
年以来，即时配送行业持续受益于消费的变化。供给端，产品过剩转向
渠道过剩，盘活本地流量成趋势；需求端，即时性、多样性需求增长，
对履约确定性的要求提升。我们中性预计2025年即时配送总订单量774
亿单，相比2021年还有151%空间。（2）第三方服务商核心价值：中立
开放与服务能力多元化。随着商家对自建流量获取渠道的需要日益增
加，客户对即时配送的要求日益复杂、非标化，第三方服务商的价值正
在逐步显现。2020年第三方配送订单量为30亿单，在行业订单量中占
比14%，艾瑞咨询预计2025年提升到21%，对应订单量163亿单。
◼顺丰同城核心优势与成长保障：品牌力。我们认为品牌力是即时配送的
重要竞争要素，且其重要性会随着服务场景多元化和非标化逐渐凸显。
重要竞争要素，且其重要性会随着服务场景多元化和非标化逐渐凸显。
而公司一方面在品牌力上具备先天优势（快递品牌“顺丰”已在客户心
中形成较深的品牌认知），另一方面也在磨练内功，保障履约稳定性，
增强品牌力。定量来看，公司骑手端数量、活跃度趋势向好，人均订单
量的提升是其重要前提，公司对骑手群体的重视与关怀则是加分项。草
根调研结果亦显示公司能够提供稳定、优质的履约服务。从用户印象和
客户数据来看，公司已建成一定品牌优势，有望推动市占率持续提升。
◼未来展望：场景多元化驱动增长，盈利能力有望增强。（1）增长：对于
公司重要业务同城配来说，拓展B端业务场景是重要驱动力；为行业大
客户提供更多定制化解决方案亦十分重要。在最后一公里业务上，公司
与顺丰速运的合作还可进一步深化，利用顺丰控股基础设施开拓更多业
务。（2）盈利：公司单笔订单成本费用及其在服务费中的占比逐年下降，
2021年毛利已扭亏为盈。未来随着订单量增加、订单结构优化叠加技术
能力提升，单均毛利有望进一步增长。
◼盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年实现收入104/138/180
亿元，归母净利润实现-3.96/-0.93/2.14亿元人民币；按照分部估值分别
给予同城配送业务和最后一公里业务2023年1倍PS和0.84倍PS，对
明，货币单位均为人民币，港元汇率为2022年9月14日的0.8865）
◼风险提示：宏观经济波动风险、即时配送行业发展不及预期、竞争风险、
大客户合作不及预期风险、调研结果与实际存在差异。
-60%
-53%
-46%
-39%
-32%
-25%
-18%
-11%
-4%
3%