【行业研究报告】申洲国际-逆境下无需过于悲观，供应链龙头核心价值不改

+13%/+6.6%）；期内毛利额同比-9.1%至30.7亿元，毛利率同比-7.1pp至
22.6%；实现归母净利润23.7亿元，同比+6.3%；剔除政府补贴及汇兑收
益后净利润同比-26%至15.87亿元，较去年同期减少5.4亿元，其中宁波
停产约1月带来了3.5亿利润的负面影响。
点评观点：
（1）申洲具备较强的产能调配能力，我们认为本轮调整仅为阶段性影响，
是时间上的短期过渡，无需过于忧虑21Q4和长期产能利用率，出现严
重产能利用不足的概率较低。国际品牌在中国市场需求短期承压，公司
在大中华市场国际运动品牌的供应链采购份额较高，市场担忧需求不足
和国内产能利用率不饱和。
21Q3越南停产导致低基数，21Q4通过加班
等方式满负荷开工追回部分21Q3订单，因此21Q3和21Q4基数相差较
大。展望：①预计22年Q3和Q4逐季转好改善。公司具备能力进行产
能调配——公司能在兼顾核心客户长期需求的基础上，通过补充其他品
牌客户/其他市场的订单（尤其是此前由于产能紧张而未能满足需求的客
户），尤其是短单快单，维持相对稳定的产能利用率；②预计22H2产能
有单位数增长。公司进一步筛选补充Lulu、拉夫劳伦、Polo等优质客户，
分散经营风险。
（2）中长期产能规模展望：公司已完成未来2-3年产能增长的初步布局。
截至22H1，测算的公司制衣工序员工数共约7.8万人（其中国内约3.5
万人、柬埔寨约2.2万人、越南约2万人）。未来制衣工序仍有1
万余人
的员工人数提升空间，结合人效提升，预计未来2-3年每年有10-15%的
产能增长预期。面料方面，截至22H1公司整体产能均分别达800吨/天
（其中海外占50%），未来将进一步提升至1000吨/天。
（3）价格展望：公司采用成本加成定价模式，美元ASP主要受原材料价
格、人工工资、新产品开发三方面因素的影响。回顾21Q4棉价急剧上
升，而东南亚产地21Q3因停产影响，订单推延到21Q4生产，因此这部
分订单价格是21Q3定下的，未充分反映21Q4原材料价格上升。22H1美
元ASP+6.0%反映成本部分传导，预计22H2
成本传导将进一步畅顺。展
望未来，人工等制造成本呈上升态势，公司近年高功能性面料占比提升，
高功能性面料新品的应用亦会对美元ASP产生正面影响。