【行业研究报告】有色金属-铝行业深度分析：电解铝成本高位运行，新能源汽车、光伏铝材需求稳步增长

⚫现阶段我国电解铝行业用电结构中水电占比不断提升。从2021年
世界电解铝行业电源结构及耗能来看，亚洲、大洋洲和非洲的铝
企主要以火电生产为主，占比分别为94%、58%和59%；欧洲、
北美洲和南美洲的铝企主要以水电生产为主，占比分别为93%、
95%和82%；海湾合作委员会成员国的铝企较为特殊，主要以天
然气发电生产电解铝为主，占比高达99%。截至2021年底，我国
电解铝行业火电占比为82%，水电占比已提升至16%，未来随着
电解铝行业产能置换的进程加快，用电结构中火电的占比会进一
步下降，水电等绿色产能的占比将会进一步提高。
步下降，水电等绿色产能的占比将会进一步提高。
⚫预计四季度电解铝成本仍处高位。受到欧洲能源价格高企、俄乌
冲突、疫情等因素影响，2022年初部分海外电解铝企减产引发供
给短缺，电解铝价格及毛利快速增长，电解铝毛利一度高达
5752.81元/吨。而后随着美联储加息步伐加快、电解铝产能逐步
恢复，电解铝价格及毛利逐步回落，毛利最低时仅为13.88元/
吨，截至2022年9月16日，电解铝毛利恢复至1092.88元/吨。
从我国电解铝成本构成来看，随着各地产能供应恢复，氧化铝价
格已从高位回落；受到原材料石油焦、煤沥青价格高企、下游需
求增加以及疫情等因素影响，预焙阳极价格在历史高位略微有所
回落但仍处在高价区间；火电成本高位运行，水电成本有所上
调；8月新疆、云南、山东和河南的电力成本占电解铝成本的比例
分别为22%、34%、39%和41%，随着煤炭旺季、云南枯水季节
的来临预计电力成本依旧保持高位运行，预计四季度电解铝成本
仍处高位，成本控制较好的铝企有望增利。
⚫短期内铝价仍有下行空间，低库存、疫情、地缘政治冲突等因素
或为铝价提供支撑。2022年9月21日，美联储在FOMC会议上
宣布加息75个基点，将基准利率提升至3%—3.25%，符合市场
预期，最新点阵图显示美联储委员们预测2022年末的利率中值是
4.4%，2023年将达到4.6%，2024年才开始小幅回落。本次会议
美联储延续了先前鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上偏强的鹰派发
言，向市场传达出2022年仍将加息125个基点的信号，并下调了
GDP增速预测至0.2%（6月预测为1.7%）、上调了失业率预测至
4.4%（6月预测为3.9%）。从美国通胀预期来看，成本型通胀受
到近期大宗商品下滑出现一定回落，但受到疫情反复、地缘政治
冲突等因素影响，下跌空间较为有限；且受到劳动者工资及房租
增速较快影响，美国核心CPI依旧较高，若美联储执意降低通胀
而选择让市场硬着陆，铝价或将继续下行。由于目前LME和
SHFE铝库存持续保持低位、欧洲能源价格高企导致部分电解铝企
业停产、新能源光伏等行业对于铝需求依旧旺盛，主营汽车零部
件及铝合金的铝企仍有较多机会。
风险提示：（1）国际局势复杂多变；（2）宏观经济加速下行；（3）
全球疫情反复。
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