【行业研究报告】-行业配置主线探讨：风格切换刚刚开始

➢核心结论：在影响成长股反弹的因素中，没有改变的是新能源业绩优势，有变化的
是外部环境、经济以及估值三个因素：（1）美股持续调整，全球风险偏好下降。
（2）宏观经济基本面虽然仍偏弱，但局部数据好转（工业增加值、基建、消费），
预期逐渐稳定。（3）经过季度反弹后，成长股相对估值回到了去年底的高点，短期
交易拥挤催化风格转变进入估值修复的第一阶段。影响行业配置的重要因素：（1）
利率维持低位，股市估值处于较低水平，有利于一部分保险、固收+资金等增量资
金的流入，增配价值风格。（2）四季度二十大召开窗口期，可能有更多稳增长政策
措施落地。在经济下行中后期，金融地产会在稳增长催化下提前于景气改善开始出
现超额收益。（3）海外经济衰退如果影响到指数偏弱，市场风格可能偏向价值。
➢未来3个月配置建议：金融地产（风格向价值切换+经济企稳左侧更容易表现）>消
费(估值合理+未来1年经济右侧改善)>周期（产能格局好+国内需求下降消化尾
声+海外需求偏弱）>软成长(长期成长性+供给出清+低估值)>硬科技(供需错配缓
解+季度反弹尾声）
➢金融地产：当前阶段无论在悲观假设(估值修复)还是乐观假设（业绩改善）下，银
行地产均可能产生超额收益，持续时间最短是季度的，如果经济改善可能带来年度
行地产均可能产生超额收益，持续时间最短是季度的，如果经济改善可能带来年度
的风格转变。非银估值位置更好，但近期正面催化剂较少，启动时间可能比银行地
产略晚，但依然建议超配。
➢消费：消费板块虽然波动性大，未来1年消费板块大概率会有超额收益。原因在
于：（1）估值持续消化，目前处于合理区间。（2）目前消费的逻辑演绎还不充分。
随着稳增长的推进，未来1年大概率经济会触底回升，有利于消费1年内的景气回
升。经济回升期由于有需求恢复的逻辑，持续性可能会比2021年的反弹更好。
➢周期：2022全年周期股分化很大。海外需求下滑大概率会成为未来周期股主要的
利空因素。但是由于产能格局较好，大部分周期股已经消化过了国内的需求下降，
海外需求的下降影响大概率不会很致命。季度风格切换影响结束后，可能会在海外
需求的影响下有些小波折，到年底或明年初，周期股可能会迎来更全面的行情。
➢成长：4-8月的成长股反弹可以类比2015年Q4创业板反弹、2019年Q1TMT反弹，
随着指数企稳反弹幅度最大，但季度上涨过后可能会休整一个季度。软成长（传媒
互联网等）优势在于估值性价比较好。在反弹后期可以转配。硬科技（新能源、光
伏、半导体等）年度供需错配的情况较2021年减少，季度反弹过后可能会休整。
➢一级行业具体配置方向：（1）周期板块中，建议关注低估最明显的石油石化，以及
相对于较高盈利水平，估值处于中等合理水平的基础化工、有色金属、建筑材料。
（2）消费板块中，关注经济相关度高、成本压力缓解的家电，盈利相对坚挺的纺
织服饰，疫后产能优化，盈利弹性大的酒店、航空。（3）金融地产的配置顺序：先
地产（稳地产政策），再银行（信贷企稳），后非银（市场企稳或产业利好催化）。
➢风险因素：经济下行超预期，稳增长政策不及预期。