【行业研究报告】恒顺醋业-2022年三季报点评：渠道拓展见成效，核心品类高增长

投资要点：
⚫公司发布2022年三季报：2022年前三季度，公司实现营收16.82
亿元，同比增23.71%；实现归母净利润1.4亿元，同比增23.61%，
EPS0.16元。
⚫渠道铺货初见成效，调味主业发力，三季度销售尤为突出。
20221-3Q，公司主业营收14.9亿元，同比增20.94%。其中，醋系
列营收10.12亿元，同比增15.26%；料酒系列营收2.93亿元，同
比增29.07%；酱系列营收1.86亿元，同比增46.46%。公司前三季
度的销售表现非常突出，增长较传统调味竞品公司更为强劲。公司
前期的渠道拓展和铺货工作已经开展了一个时期，目前开始落实在
销售数据中，销售增长表现稳健且有亮点。
销售数据中，销售增长表现稳健且有亮点。
2022年三季度当季，公司的销售增长尤为显著，渠道放量的迹象
已经显现。20223Q，公司主业营收同比增68%，其中：醋系列营收
增83.13%，料酒系列增53.25%，酱系列增34.21%。从三季度的情
况来看，核心品类（醋系列）与辅助品类（料酒和酱系列）的市场
增长齐头并进，全面拉动整体销售，而并非仅依靠低基数的小品类。
公司食醋的销售额方才突破“十亿元”大单品的门槛，参照竞品的
大单品规模，醋在未来仍有较大的增长空间。
⚫存货下降，回款加快，反映出动销情况较好。20221-3Q，公司存
货周转天数降至74天，同比降25.36%；应收账款周转天数降至11
天，同比降21.78%。在销售增长较多的情况下，公司的周转效率
同比仍大幅提升，反映了良好的动销状况。
⚫高毛利食醋的销售占比下滑，低毛利产品的销售占比上升。产品
结构调整下，公司产品的成本上升，而盈利下滑。20223Q，公司
的营业成本同比增77.34%，高出营业收入23.41个百分点，较
20221Q进一步走阔近21个百分点。由于成本较高，2022年以来公
司的产品毛利率持续下滑：20221-3Q公司的毛利率为35.01%，同
比降4.21个百分点，较20221Q进一步降2.89个百分点。关于造
成上述情形的原因，我们认为是产品结构的调整变化。20221-3Q，
-38%
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1%
8%