【行业研究报告】中国核电-业绩符合预期，发力高温气冷堆与石化产业耦合

事件：公司发布三季报，2022Q1-3实现收入527.03亿元，调整后同比
+13.50%；实现归母净利润80.31亿元，调整后同比+20.30%。
点评：
受益于发电量增长及市场化电价提高，Q3归母净利润调整后同比+26.96%
2022Q3单季度实现收入181.31亿元，调整后同比+10.78%；实现归母净利
润25.94亿元，调整后同比+26.96%。同期毛利率、归母净利率为49.07%、
润25.94亿元，调整后同比+26.96%。同期毛利率、归母净利率为49.07%、
14.31%，分别同比+6.86pct、+1.82pct，主要系公司核电、新能源装机容量
与上网电量同比增加，市场化上网电量及市场化电价有所提高。其中，从
发电量来看，2022Q1-3发电量1461亿度电，同比+7.2%；核电发电量1360
亿度，同比+5.3%。2022Q3发电量为517亿度电，同比+5.6%；核电发电量
481亿度，同比+4.0%。
受发电机组投产+新场址开发影响，管理费用率有所提升
2022Q3单季度公司期间费用率达20.65%，同比+4.00pct，其中销售、管理、
研发、财务费用率为0.13%、7.10%、1.93%、11.48%，分别同比+0.03pct、
+3.51pct、-0.09pct、+0.55pct。管理费用率大幅增长，主要系随着核电新机
组投运及新能源装机规模增加，计入当期的管理费用随之增加；同时，公
司进一步加大新厂址开发力度，计入管理费用的项目前期开发费用增加。
发力高温气冷堆与石化产业耦合，丰富四代核电应用场景
公司拟与东华能源共同出资设立茂名绿能，作为“高温气冷堆+石化产业耦
同时，中核集团拟与东华能源共同推进高温气冷堆项目，未来五年内预计
投资超千亿元，通过对高温蒸汽的梯次利用，保障“东华茂名轻烃产业园”
蒸汽、电力、制冷乃至氢能的清洁化供应。四代核电高温气冷堆热效率领
先、安全性强，在制氢、热电联产等多应用场景下商用潜力大，且受地域
限制较小。公司积极探索高温气冷堆与石化产业耦合，丰富四代核电应用
场景，持续打开公司核电业务的成长空间。
盈利预测与投资建议
公司作为核电双寡头，新能源构筑第二成长曲线。考虑到管理费用持续高
位，下调业绩预期，预计公司2022-2024年归母净利润为95、102、109
亿元（前值为110、118、127亿元），分别同比+18.5%、+7.2%、+6.7%，对
风险提示：核安全事故风险；在建核电机组进度不及预期风险；新能源业
务发展不及预期风险；社会用电需求疲软风险。
财务数据和估值202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)52,276.4562,367.2272,104.7777,015.6280,396.74
增长率(%)13.4819.3015.616.814.39
EBITDA(百万元)32,545.7038,197.9044,671.1446,553.7649,180.93
归属母公司净利润(百万元)5,995.458,038.089,525.7010,207.6210,893.04
增长率(%)29.9834.0718.517.166.71
EPS(元/股)0.320.430.510.540.58