【行业研究报告】-宏观点评：居民端“稳信用”亟需发力

平安观点：
10月社融同比少增，低于市场预期。新增社融的拖累在于：一是，表内信贷表
现大幅弱于去年同期。二是，政府债券净融资继续同比减少。三是，表外票据
现大幅弱于去年同期。二是，政府债券净融资继续同比减少。三是，表外票据
缩量，可能再度遭遇了表内票据“冲量”的挤压。新增社融的支撑在于委托贷
款、信托贷款压降趋缓。这或得益于金融监管边际松动（融资类信托有望部分
保留）和政策性开发性金融工具的增量投放。此外，企业直接融资表现平稳，
其中债券融资边际好转、同比多增，结束了连续4个月的同比缩量，制造业、
房地产业信用债净融资均明显改善。
10月人民币贷款同比少增。信贷的支撑因素在于企业中长期贷款表现强劲，表
内票据融资规模在高基数下进一步抬升；拖累因素则是居民中长期贷款、居民
和企业的短期贷款偏弱。一方面，居民中长期贷款走弱的原因在于：一是，地
产销售依然偏弱，克而瑞统计的10月单月百强房企销售操盘金额同比降幅较9
月扩大3个百分点。二是，居民提前偿还房贷意愿或进一步增强。银行存款收
益率下行，且新投放贷款利率明显低于前期，这或使居民更有动力将闲置资金
用于提前偿还房贷。另一方面，企业中长期贷款的韧性源于：一是，基建积极
发力，与政策性、开发性金融工具配套的基建中长期贷款随项目推进而放量。
二是，房地产领域资金支持力度增强，2000亿元“保交楼”专项借款、监管部门
对房地产领域贷款投放的窗口指导均有助力。三是，制造业领域是贷款投放的
重要抓手，央行新设的2000亿元设备更新改造专项再贷款四季度正加速投放。
10月M1、M2增速同步下行，或受信贷投放偏弱、企业缴税规模增长、地方专
项债发行等因素的拖累。从存款结构来看：一是，居民消费意愿依然偏弱。二
是，企业现金流压力加大。10月经济基本面再度走弱，出口转负、疫情多点散
发、房地产销售偏弱，都对企业经营活动现金流入产生负面冲击。同时，缴税
因素影响不容忽视，三季度经济延续恢复，而企业生产经营创造的企业所得税
主要在10月征收。三是，财政存款同比多增，“蓄水池”作用显现。因留抵退税
影响大幅减弱、5000亿元专项债限额结存在10月底前基本发行完毕，部分税收
收入好转。四是，非银资金“空转”缓解。非银行业金融机构存款同比多减超万
亿。10月资金利率中枢进一步上移，非银机构面临的流动性环境在边际趋紧。
从10月金融数据看，企业中长贷受到“稳信用”政策的提振，但消费和地产疲弱
态势下，居民端信贷尚无起色。我们认为，未来一段时间，货币政策有必要维
持宽松的流动性环境，在巩固企业部门“稳信用”成效的同时，需与房地产政策
协调配合，促进居民中长期贷款增长改善。而货币政策的空间也将逐步打开。
国内核心CPI有望维持低位，而最新出炉的10月美国CPI同比超预期降至7.
7%，迅即带来美元大跌和美债利率下滑。随着海外经济衰退风险逐渐加大，海
外通胀可能加速回落，美联储或由加息转为降息。这意味着中国货币政策的自
主性正进一步增强。
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容