【行业研究报告】-宏观研究：有效需求不足阻碍经济复苏步伐

10月工业增加值同比增长5.0%，较9月回落1.3个百分点。工业企业
产销率为96.6%，较9月上落0.3个百分点；而出口交货值同比增
速为2.5%，也较9月回落2.5个百分点；外需已经连续走弱，但
内需的转强却一波三折，明显受到有效需求不足的阻碍。
从固定资产投资看，基建增速的上升已经难以抵消房地产的下滑，而
制造业投资增速受到投资边际效率快速下降的影响。1-9月工业企业利
制造业投资增速受到投资边际效率快速下降的影响。1-9月工业企业利
润同比增速为-2.3%，是自2020年以来首次转为负值；而从以金融机
构一般性贷款加权平均利润减去PPI同比为代表的实际资金成本看，
9月在3%以上，而10月在5%以上。
社会消费品零售增速受到边际消费倾向快速下滑的影响。由于青年人
的边际消费倾向远高于平均水平，2022年以来青年人的就业状况出
现明显恶化导致整体消费信心不足，消费者信心指数处于2001年有
记录以来的低位。2022年城市人均消费支出增速都低于可支配收入增
速，且人均可支配收入增速均低于GDP增速。只有解决城镇居民可支
配收入的增长问题，才能解决消费问题。
资产价值特别是房地产价值的下滑使城镇居民的流动性偏好明显
上升。出于对交易动机、谨慎动机和投机动机的需求，居民逐渐开
始收缩资产负债表，更喜欢存款而不喜欢贷款，更喜欢流动性高的
股市而不是房产。从2022年以来居民户在中长期贷款中的占比看，
2022年以来居民户在中长期贷款中的占比急剧减少。
由于新冠疫情的反复，对消费中的社会零售、以及服务业的影响很大。
10月的服务业生产指数同比为0.1%，较9月回落1.2个百分点；10月
社会消费品零售总额实际增速为-2.7%，较9月回落2个百分点。从与
房地产相关的消费看，10月建筑及装潢材料类、家具类、以及家用电
器和器材类名义增速分别为-8.7%、-6.6%；和-14.1%；这三个行业在
15个行业中增速排名均较低，显示房地产的不景气对需求的影响。
有效需求不足阻碍经济复苏步伐
2022年11月15日