【行业研究报告】-地产青铜时代（四）：地产救助的底层政策逻辑

地产青铜时代（四）地产救助的底层政策逻辑地产救助的底层政策逻辑2022年11月17日过去两年，房地产政策收紧，地产迅速降温，市场持续低迷。市场一直期待地产政策放松，然而零星政策一直无法显现效果，市场预期反复波动。直至今年11月，民企融资“第二支箭”再次点燃市场热情。本轮地产面临的复杂度空前，市场深知本轮地产救赎之路蜿蜒曲折。展望未来，我们如何把握地产政策底层逻辑，从而有效展望未来地产政策的具体落地路径？➢首先我们需要熟悉中国地产调控的演绎脉络历史上地产经历多轮调控。这一轮又一轮的地产调控，暗含三条主线：调控对象从总量房地产市场，逐渐深化至结构性的房地产行业。政策着力点从抑制需求扩展到限制价格，逐渐形成“量价并控”的局面。调控操作越发差异化、结构化、精细化，甚至拓展到企业层面调控。三条主线体现地产调控的两个政策导向。调控着力点，从居民需求端控制转向地产企业端调控。调控目的，从平滑行业周期波动转向引导产业去金融化。➢本轮地产之所以超额承压，缘起多重压力之下供需共振熟悉调控演绎脉络之后，我们能够更好理解本轮地产承压的原因以及症结所在。本轮地产政策收紧始自2020年底。相较以往，本轮地产调控存在三点明显差异：第一，地产收紧力度超越以往。不论是首付比，还是房贷利率，亦或房企融资限制，本轮政策收紧力度明显超过往年。第二，地产收紧涉及范围超越以往。居民信贷额度控制、银行信贷限定、因城施策提高指导价等多重措施。既有数量限定措施，又有价格指导政策；既涉及居民和房企，也涉及银行和地方政府；既有市场化的利率引导，也有行政指令划定。第三，地产收紧的介入深度远超以往。本轮地产调控动用高频度、指标化、精细化（因企施策）约束房企融资、拿地、销售的各个环节，直指房企降杠杆。多重政策共振之下，地产收紧效果十分明显。不仅房企杠杆得到控制，地产销售、拿地、融资，几乎所有环节都快速下滑。认识到这一点之后，我们便能理解为何这一轮地产承受的压力远超以往。托举地产，后续不仅需要更大力度的政策调松，还需要多维度政策放开。➢纾解本轮地产压力，后续政策或持续在三个方面发力其一，保交付稳定居民购房预期。打消居民对交付的忧虑，这一点对三四线地产市场尤为重要。我们预期未来或有更多保交付的纾困政策出台。其二，放松房企融资缓解房企流动性，后续或有更多融资放松。从定向贷款、纾困基金，到9月央行推出保交楼专项PSL，再到11月初民企融资“第二支箭”扩容。目前房企经营与房地产市场尚在正常化修复过程中，融资放松政策覆盖的企业与项目尚且有限。未来我们或可期待更多、更大力度的针对民营房企的融资放松。其三，刺激需求打破负循环机制，尤其刺激重点区域房地产市场需求。销售回款可以说是房企最重要的流动性来源。居民销售回归的前提则是地产价格正常化。地产具备极强“买涨不买跌”金融属性，房价跌幅不止，居民预期很难好转，地产销售难言起色。目前市场格局下，已经放松的低能级城市效果有限，未来或将迎来高能级城市与重点区域的房地产市场放松。➢地产去金融化仍是长期政策调控的主要方向引导地产行业走出高杠杆、高周转、高金融属性模式，走向更加可持续的健康发展模式，这是本轮地产调控的初衷所在。调整房企高杠杆、高周转、“囤地”的开发运行模式，重塑行业格局，压降地产的金融属性，这或许是未来地产长期政策的主线。未来或将迎来更多中长期地产政策，2023年我们对此拭目以待。风险提示：疫情发展超预期；经济趋势超预期；稳地产政策不及预期。研究助理游勇