【行业研究报告】-A股策略专题报告:进攻上证50

核心观点
❖回顾：2022年1月3日《轮到大金融了》，4月24日《关键决断一周》诺曼底登陆。
6月5日《当低估值蓝筹遇上高盈利成长》黑马制造50。8月21日《等待破局切换时》
持续强调风格切换。10月9日《进攻三季报》看多市场。
❖进攻金融地产链。尽管美国通胀和联储加息的分歧仍较大，但全球宏观定价环
境进入微妙拐点，季度维度美元和美债利率大概率见顶回落，短期资金回流中
国利好前期受损且政策利好的地产链和港股成长，后续关注成长股表现、黄金
国利好前期受损且政策利好的地产链和港股成长，后续关注成长股表现、黄金
类资产和北向资金加仓方向机会。本轮“固收+”资金调仓只是反弹中的扰动，
参考18年“固收+打新”资金撤离经验，对于A股的扰动或有限，仍应聚焦A
股自身。行业层面，节奏上依次看好金融地产链条和制造成长股。具体来看：
❖美国11月CPI拐点推动全球宏观定价环境开始切换。尽管联储官员仍有分歧，
但季度维度美债利率和美元指数或双双见顶，利于中国资产尤其(港股)成长股表现。宏
观定价环境切换造成各类资产激烈地轧多/轧空，延续《美联储加息何时休》看法，单
月新增非农就业降至20万以下是联储终结加息重要信号，明年初或结束加息。
1）中美利差正朝向利于中国的方向倾斜。美债利率下行往往意味着“美国经济下行”
或“货币转松、风险偏好上行”，利于部分免疫经济周期的成长股与黄金类资产表现，
资金回流中国下前期受损且政策利好的地产链和港股成长也将受益。2）美中利差收窄
推动人民币走强，外资回流关注北向持续加仓方向。美元走强，北向月均272亿元，
加仓板块跑赢；美元走弱，北向月均82亿元。上周北向净流入323亿元，主要流入食
饮（贵州茅台）、非银（中国平安）、家电（美的集团）等方向。
3）重视港股尤其港股成长股的困境反转。港股三重利好：美债利率见顶回落、美元指
数下行外资回流、国内政策缓和。恒生科技轧空行情后对照19年水平可能还有空间。
❖反弹的扰动：参考18年“固收+打新”资金调仓，本轮或是扰动。
1）短期利率飙升产生流动性压力，主要因为：央行宽松不及预期、政策推升复苏预期、
部分“固收+”的“赎回→净值下跌→赎回”不利预期。
2）本轮“固收+”基金股票底仓2350亿，占产品总规模2.08万亿的11.3%。Q3重仓方
向为食品饮料（187亿元）、银行（139亿元）和电力设备（127亿元），合计占重仓股
的30%，重仓个股前三名为贵州茅台、海康威视和五粮液。
3）18年“固收+打新”底仓跑输市场。彼时资金调仓影响约100-200亿市值，1-4月打
新底仓重点公司跌幅11%远超同期基金，重仓行业如银行、非银、食饮跑输市场。
4）同样方式构建38家受“固收+”影响较大的公司组合：此前组合跑赢A股基金和
万得全A而本周跑输，尤其是11月17日周四较为明显，但周五跌幅已经放缓。
5）后续影响：监管层介入和化解能力远超当年，如果能及时解除流动性负反馈，对于
后续市场压力有限，可以跟踪“固收+”影响较大的公司组合来观测此轮影响。
❖行业配置：继续看好金融地产链条和制造成长股（尤其港股成长）。
短期重视地产修复行情：1）第一阶段估值修复关注弹性大的房地产、家用电器。2）
第二阶段业绩兑现关注销售数据确认的地产后周期链条，业绩确定修复的房地产、家
用电器，业绩高弹性的电梯、装修建材、家居用品、玻璃。
中期持续关注制造业宽信用景气：下游制造业的“政策性景气”传导至上游制造业的
“确定性景气”，关注电力投资、新能源、半导体、军工的上游机械设备和医疗器械。
❖风险提示：1）疫情影响复苏；2）海外紧缩超预期；3）稳增长不及预期。4）
历史经验失效风险。