【行业研究报告】招商南油-招商南油深度报告:全球石油贸易重构,成品油运开启景气周期

类型: 深度研究

机构: 浙商证券

发表时间: 2022-11-23 00:00:00

更新时间: 2022-11-24 14:14:40

全球石油贸易重构,成品油运开启景气周期
——招商南油深度报告
投资要点
❑国内唯一“油化气”运输一体公司,远东MR船队领先者
招商南油是招商局旗下的油轮运输公司,也是国内唯一一家拥有国际国内油化气
运输资质的水运企业,2014年受全球油运市场低迷影响,公司连续四年亏损后
运输资质的水运企业,2014年受全球油运市场低迷影响,公司连续四年亏损后
退市,随后积极实施重组,剥离了主要亏损源VLCC资产,2019年于上交所重
新上市。公司聚焦于成品油、原油、化学品、气体运输等领域,并拓展船员劳
务、燃料油供应等关联业务,增强抵御风险和穿越周期的能力,截至22Q3末公
司拥有及控制运力62艘,共计233万载重吨,年运输能力超过4000万吨。
❑盈利能力大幅提升,控费成效显著
油品运输业务具有较强波动性,22H1成品油运价高企带动公司营业大幅提升,
22H1营收达25.50亿元,同比大幅增长35%,其中,油品运输、其他运输、燃
油贸易业务收入占比分别为75%、11%和11%。燃料、润料及物料为公司核心成
本构成,2021年该项成本占营业成本的31%。2017年以来公司资产负债率逐步
下降,截至2021年资产负债率为32.6%,较2017年下降19.6pct,随债务规模下
降公司财务费用率大幅降低,22H1财务费用率为0.7%,较2017年下降5.4pct。
❑成品油运业务:主要业绩弹性来源,行业运力供需差拉大有望带来强周期
1)成品油运运力供给取决于存量运力、增量运力和平均船速:一方面,IMO要
求现有船舶进行EEXI和CII认证,自2023年生效,存量船舶将面临更新换代及
降速压力;另一方面,现有油轮订单运力占现有运力的比重仅为5.0%,为历史
低位,增量运力供给承压;2)成品油运运力需求取决于成品油海运量和运距:
其一,受疫情影响,2020年全球成品油消费量减少9.2%,随经济复苏叠加成品
油库存低位,成品油消费需求及补库需求增长;其二,全球炼厂产能分布转移有
望带动成品油贸易路线重构,2021年,北美、欧洲炼厂产能较2019年分别下降
5.0%和3.7%,中东、亚太地区炼厂产能增长6.4%和2.7%,炼厂产能逐渐东移;
其三,2022年6月欧盟宣布削减俄罗斯石油进口,计划8个月内停止购买其石油
产品,欧盟进口俄罗斯成品油数量由1月的1.3百万桶/天下降至10月的0.8百万
桶/天,并加大了对美国、中东和亚洲等远距离的成品油进口,同时,俄罗斯成
品油逐渐流向中国、中东、美国等地,远距离贸易推动了对油运运力需求的提
升。3)公司作为远东地区成品油运市场领先者,有望随行业运价提升获得强业
绩释放。公司的成品油运业务以外贸市场为主,旗下运营27艘MR油轮,其
中,8艘可兼营内外贸业务,成品油轮运力约占全球MR总运力的7.3%,目前公
司的MR船队已成为远东地区成品油运市场领先者。预计2022年至2024年,全
球成品油运运力供需差分别为0.8、5.7和7.4pct,供需差扩大带动运价提升有望
为公司带来强业绩弹性。
❑原油运输业务:内贸原油运输带来稳定收益,市场份额稳步提升
1)内贸原油运输行业为寡头竞争格局,加上运价的燃油联动机制,运价较为稳
定,内贸原油运价指数(CCBFI)近十年波动幅度不超过10%,同时,2011-
2021年国内原油加工量年均复合增长率为4.2%,原油加工量稳步增长,为内贸
原油运输奠定基础,因此,内贸原油业务受周期性影响较低,为公司获取稳定收
益来源。2)经过多年积累,公司的原油运输业务在国内和近洋地区占据了重要
的地位,目前位列国内第二,市场份额稳步提升,2021年公司内贸原油水运量
达2241万吨,市场份额提升至27.7%。
❑危化品运输业务:国内危化品运输市场稳步发展,专业化经营筑高壁垒
国内危化品运输具有较高门槛,经营资质与新增船舶运力需经交通运输部严格审
批,每年新增运力有限。公司化工品运输规模位列国内第三,乙烯特种气体运输
为国内独家经营,随着行业需求逐步提升,公司危化品运输业务收入稳步提升,
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