【行业研究报告】-投资策略专题：构建市场风格“投资时钟”：分合二十年启示

构建市场风格“投资时钟”：分合二十年启示
构建市场风格“投资时钟”：分合二十年启示
——投资策略专题
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沪深300、中证1000分别代表大盘价值与中小盘成长
（1）沪深300：从市值分布来看，主要以大盘股为主；行业分布来看，其风格
分布较为均匀，周期、消费和金融的权重占比约为80%左右：（2）中证1000：
从市值分布来看，主要分布在400亿元以下；行业分布来看，主要分布在医药生
物、电子、基础化工、电力设备、机械设备、计算机等“新经济”代表方向。
分合二十年：大盘价值与小盘成长起落史
复盘近二十年大盘价值与中小盘成长表现，大部分时间里具有较高的同向性，但
亦出现过明显的分化行情。具体来看：（1）回溯史上六轮同步上涨行情：中证
1000往往更具弹性。通常包括两类驱动：一是宏观经济处于复苏初期，流动性
向好且风险偏好下降，两者均出现上涨行情；二是宏观经济下行，但宏观政策偏
宽松逐步稳定市场预期，市场剩余流动性向好且风险偏好回升，资金面和情绪面
共同对沪深300和中证1000形成支撑。（2）回溯史上五轮同步调整行情：沪深
300往往更具韧性。期间在基本面、资金面和情绪面均承压背景下，两者均表现
为下跌行情。（3）沪深300上涨、中证1000下跌：历史上共出现2次，尽管宏
观经济复苏带动中证1000盈利回升，但由于受到估值约束、贴现率上行及信用
收缩等因素的影响，中证1000趋于下跌。（4）沪深300下跌、中证1000上涨：
历史上共出现3次，中证1000受益于成长和周期表现为上涨行情，而沪深300
则受到金融地产走弱的拖累。一方面，国内经济处于复苏周期的尾声，动能趋缓，
企业中长期信贷和10年期国债收益率均趋于回落。期间，往往伴随房地产调控
政策出台或地产基本面走弱；另一方面，PPI上行、市场剩余流动性偏宽松对中
证1000形成支撑，倘若恰逢科技产业升级，中证1000或具备更高的盈利弹性，
表现为明显占优。
构建：大盘价值与中小盘成长的“投资时钟”
我们试图比较不同经济周期下沪深300与中证1000的绝对或相对优势，并给出
经济复苏、过热及衰退情形下大盘价值与中小盘成长风格的配置建议：
情形1，经济复苏：可细分为两种情况：（1）估值合理+信用下沉（2006年、2009
年、2012年12月~2013年2月、2016年、2020年4~8月）：基本面、资金面和
情绪面均利好沪深300和中证1000，配置：大盘价值与中小盘成长（更具弹性）。
（2）估值约束或信用收缩（2013年2月~2014年3月、2017年、2020年8月~2021
年2月初）：无论沪深300还是中证1000，不受约束的一方将明显占优。大部分
情况下当配置：大盘价值（2013年例外，沪深300受信用收缩影响）。
情形2，经济过热（2010年、2021年）：主要表现为大宗商品价格上涨，PPI上
行且处于较高水平。期间，中证1000占优，建议配置：中小盘成长。
情形3，经济衰退：可细分为两种情况：（1）剩余流动性收缩+ERP上升（2008
年、2011~2012年、2015年6月~2016年1月、2018年、2021年12月~2022年
4月）：配置大盘价值。在基本面、资金面、情绪面均承压的背景下，沪深300
和中证1000往往表现为下跌行情，期间沪深300或相对占优。（2）剩余流动性
扩张+ERP回落（2014年3月底~2015年6月、2019年）：配置沪深300与中证
1000，且中小盘成长更具弹性。
风险提示：历史经验具有一定局限性，未来可能存在变化。
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