【行业研究报告】-【每周经济观察】第46期:只降准不够,LPR降还需降息助力

类型: 中国宏观周报

机构: 华创证券

发表时间: 2022-11-27 00:00:00

更新时间: 2022-11-28 16:16:16

当下货币政策应该多维度的综合观察考量。前期报告《货币政策的多维度混合
态》对此已有较为详尽的论述,我们这里再多做一些补充。
(1)我们认为近期央行的投放态度仍然是积极的,未来一段时间DR007
预计持续低于政策利率。对于央行的债权投放而言,3~8月央行向商
业银行投放的货币量加总为过去五年的历史最低值(3月~8月央行债
权回笼近2万亿,2012年以来最低值为-3800亿。)9月10月央行投
权回笼近2万亿,2012年以来最低值为-3800亿。)9月10月央行投
放量1.13万亿,接近2012年以来的次高值1.2万亿。对比来看,9月
以来央行的投放力度明显加大。并且我们观察到其他资产这一科目的
异动。9月其他资产单月增长2766亿,为历史同期的最高值(次高值
是2021年的800亿,过去十年其他资产单月增量均值仅450亿左右)。
(2)二三季度DR007与政策利率的大幅背离源自财政扰动,四季度央行
将重新成为影响货币市场利率的决定因素。流动性短缺框架是指准备
金需求大于供给的格局,而央行作为投放流动性的贷方,因此能有效
控制准备金利率。但是今年由于财政的冲击,二季度和三季度真正决
定流动性多寡的变成了财政而非央行。在此情境下,引至了DR007
与政策利率的大范围背离。随着财政从二三季度的释放流动性到回笼
流动性,央行也因此能再度回到流动性短缺框架来影响货币市场利
率。
(3)未来半年银行间市场利率预计高于今年二三季度,政策利率预计低于
今年二三季度,趋势上二者仍是双向奔赴。二三季度DR007的低位
并未引至实体贷款利率的大幅下降,反而助推了债券市场杠杆的大幅
抬升。因此央行未来的政策思路或是通过政策利率降低实体贷款利
率,抬升银行间市场利率以防金融风险。
如何判断未来货币政策——只降准不够,LPR降还需降息助力
(1)本次降准对降低负债成本的推动作用较小,不降息的情境下12月
LPR能顺势调降的概率相对较低。原因三点:①2021年两次50bp降
准年底仅1年期LPR调降5bp。②商业银行资产端压力较大,明年存
量房贷预计浮动利率调整,有次带来全年利息收入下行1000多亿,
降准56亿的成本改善杯水车薪。③虽然9月存款利率有所调降,但
其本质是8月MLF利率和LPR利率下行之后的结果。当下存款利率
的市场化调整机制是“存款利率参考十年期国债收益率和一年期
LPR”。MLF和LPR调降是因,存款利率下行是果。
(2)结构性货币工具预计在未来预计进一步加码。今年是财政支出大年,
1.1万亿的央行上缴利润+1.5万亿的2021年专项债剩余满足了财政层
面的部分支出诉求,明年这两股力量将不复存在。在此情境下,央行
的结构性货币政策工具势必更大幅度的接力。
(3)未来进一步的降准降息仍然值得期待。基本面较弱的背景下工业企业
利润同比持续为负,降息推动LPR进一步调降本身有其必要性。掣肘
性方面通胀暂无压力,汇率基调仍是弹性加大以我为主。窗口期上,
海外加息交易背景下,央行窗口相对逼仄,一但海外加息交易行为有
所改善,我们认为央行降息概率显著提升。
风险提示:
新冠疫情超预期,央行货币政策超预期,房地产修复超预期