【行业研究报告】-宏观经济研究周报：还原汇率指数 捕捉逆周期因子

CFETS人民币汇率指数是外汇市场的重要指标。CFETS人民币汇率指数由
CFETS货币篮子中各项外汇汇率计算产生，具体包括了中国外汇交易中心
挂牌的24个外汇交易币种。最新样本货币权重截至2021年末，取价则是当
挂牌的24个外汇交易币种。最新样本货币权重截至2021年末，取价则是当
日人民币外汇汇率中间价。
数据更新频率较低，计算方法模糊。目前CFETS汇率指数按周公布（图
1），暂无周中数据。根据中国外汇交易中心官网的解释，指数计算方法是几
何平均法。除此之外暂无更详细的计算过程。我们根据以上信息以及CFETS
货币篮子最新样本货币权重，经过试验还原了CFETS汇率指数的计算过
程，填补了周中的数据空白，同时也能帮助精确定位逆周期因子。
捕捉逆周期因子
1、人民币兑美元中间价形成机制
市场供需+维持CFETS篮子货币汇率稳定。当日人民币兑美元汇率中间价-
上一日中间价=（当日收盘价-上一日中间价）+（维持上一日CFETS汇率指
数不变的人民币兑美元汇率-上一日中间价），即市场供需因素+维持一篮子货
币汇率稳定。
市场供需+维持CFETS篮子货币汇率稳定+逆周期因子。当日人民币兑美元
汇率中间价-上一日中间价=（当日收盘价-上一日中间价）+（维持上一日
CFETS汇率指数不变的人民币兑美元汇率-上一日中间价）+逆周期因子，即
市场供需因素+维持一篮子货币汇率稳定+逆周期因子。
市场供需与维持CFETS篮子货币汇率稳定的权重调节。当日人民币兑美元
汇率中间价-上一日中间价=（当日收盘价-上一日中间价）×权重a+（维持上
一日CFETS汇率指数不变的人民币兑美元汇率-上一日中间价）×权重b+逆
周期因子。根据“决定性作用”的描述，我们令权重a=1.5，权重b=0.5，而
非2016年时的1:1。
2、人民币兑美元中间价变动的因素拆分
背离暗示逆周期因子。根据公式，我们计算了仅包含市场供需和维持CFETS
篮子货币汇率稳定两项因素的汇率中间价作为指示中间价。2022年大部分时
间指示中间价与实际中间价吻合较好，但自人民币突破整数关口后二者发生
明显背离。
9月以来逆周期因子频繁使用。从因素拆解来看，逆周期因子在3季度前出
现频率低，偶尔使用目的在于平抑市场供需和维持一篮子货币汇率稳定带来
的汇率异常变动。而在9月人民币贬值压力逐渐加大的情况下，逆周期因子
频繁使用。尤其是在整数和关键关口附近，逆周期因子有效地稳定了人民币
兑美元汇率，抑制了单边市场预期的自我强化，有效降低了市场汇率超调的
风险。目前人民币汇率已企稳，未来国内经济的逐步复苏，以及美国“通胀
见顶—加息放缓—中美利差预期稳定”两项支撑将助力人民币汇率触底回
升。
风险提示：经济复苏不及预期、美联储加息超预期。