【行业研究报告】-策略周报:年末,低位价值还会领跑

类型: 策略周报

机构: 国盛证券

发表时间: 2022-11-27 00:00:00

更新时间: 2022-11-28 21:14:54

过去四周,地产链、金融股轮番出击,上证50以近10%的涨幅领涨。这
过去四周,地产链、金融股轮番出击,上证50以近10%的涨幅领涨。这
番景象,与历史上很多次年末都很相近,熟悉的年末,熟悉的节奏。
前文回顾:——《股债异动的几点思考》11-20:利率上行与流动性冲击,
不是一回事;进攻的方向应押注在低位反转,港股>A股,地产链>核心资
产&赛道>出行链;——《攻守之势,易也》11-13:对于现阶段三大基本
面贝塔的排序,我们认为是【地产信用】>【美元流动性】>【疫情修复】
年末,看似轮动的主线,其实非常清晰。回看11月,A股在二次筑底后如
期回升,沪指自10月底拉升超过200点,期间,市场主线看似曲折轮动,
实际上非常清晰:10月,大盘权重集体下挫,军工、信创走出独立行情;
11月,大盘回暖地产链、金融股、中字头是过去1个月的核心主线。
熟悉的年末,熟悉的节奏?低估值占优的本质。首先,估值切换解释不了
低估值领涨。由于不同标的业绩增长差异极大,估值切换过程中,“低估
值”完全可以变成“高估值”,“高估值”也完全可以变为“低估值”。
其次,年末低估值占优的规律,其实也没那么有效。若单纯看统计的结果,
历史上,四季度后半段明显呈现出大盘价值占优的特征;但若拆分各年度
的具体情况,大盘价值显著跑赢主要集中在少数年份(比如11/12/14/17
年),并没有想象中那么强的普遍性。第三,年末行情背后的一个核心特
征,是股价与业绩的背离。从全年的维度看,每年11-12月上市公司股价
与业绩的相关性最低的时期。即业绩窗口期过后,当期业绩对于股价涨跌
的解释力下降;而股价可能开始提前反映来年的盈利和估值预期。
总结下来就是:第一、年末,低估值风格占优只是个统计学的结论,并不
是“金科玉律”;第二、年末真正的“异常”,其实是股价与当期业绩脱
钩,并提前反映来年的业绩预期;第三、估值切换、资金行为都是“噱头”,
排除熊市,低估值在年末显著跑赢是需要基本面条件的,要么是信用预期
改善(12/14年),要么是来年经济增长预期向好(16/17)。
年末攻守转换,低位价值还会继续领跑。重复一下《攻守之势,异也》中
的结论:二次筑底后,三大基本面贝塔(美元紧缩、地产信用、疫情形势)
负反馈结束,A股进入攻守转换期。必须要看到,不同于5-6月的空间、
预期和现实共振,Q4市场更接近空间+预期都具备,而现实缺位。
但正如上文所言,年末A股的市场特征,恰恰是“不看现实(当期业绩),
看预期(来年增速)”。由此,只要预期层面不出现重大折返,A股年末
攻守转换的进程就不会终结。按照这样的逻辑,进攻的方向还是应该押注
在低位反转上,港股>A股,地产链>核心资产>出行链。下一阶段,驱动
低位价值继续回升的动力来自于:房企信用风险修复、竣工链回暖、年末
重要会议预期、中国特色估值体系重塑。而防御的思路主要围绕应对三大
贝塔的反复,对冲这一风险的最优选是自主可控(内资定价、经济弱相关)。
年末攻守转换,继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略:
矛——低位反转:建材/厨电(竣工修复)、地产/非银(信用纾困、低位
反转)、医疗器械/服务(疫情优化受益)、黄金/恒生科技(西落盼东升)
盾——自主可控:航空装备、半导体。
风险提示:1、疫情发展失控;2、经济大幅衰退;3、政策超预期变化。
作者
研究助理李浩齐