【行业研究报告】石药集团-立足高端制剂，多平台深化创新

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⚫创新转型进入4.0阶段。1994年上市以来，石药已经历三次战略转型，净
资产收益率和净利率水平稳步提升，凸显其高效的经营效率。凭借纳米制
剂方面的多年积累，公司开始进军核酸药物领域，并搭建ADC、双抗、单
抗、小分子等多个技术平台，持续深化创新转型。
⚫存量品种市场基础深厚。1）恩必普：脑卒中领域市占率第一，目前5家企
业已递交仿制药临床申请。考虑到从仿制药上市到真正产生威胁仍需要3-5
年时间，短期内恩必普有望继续保持领先地位，预测销售峰值有望在2022
年达到73.1亿元。2）多美素：首家过评、市场地位稳固，预计销售峰值有
年达到73.1亿元。2）多美素：首家过评、市场地位稳固，预计销售峰值有
望在2023年达到35.0亿元。3）津优力：国内长效升白渗透率对标海外仍
有较大提升空间，预计销售峰值有望2023年达到28.1亿元。
⚫多个新品具备重磅潜力。1）米托蒽醌脂质体：自主研发的全球独家纳米药
物，具备广谱抗癌潜力，预计销售峰值在2030年达到41.74亿元。2）度维
利塞：国内首个PI3K抑制剂，预计销售峰值在2030年达到11.52亿元。
3）三代EGFR抑制剂BPI-7711：凭借公司在肿瘤领域的强大商业化能力，
BPI-7711仍有望获得一定市场份额，预计销售峰值在2030年达到12.45亿
元。4）两性霉素B复合物：独家抗真菌感染药物，预计销售峰值在2028
年达到22.34亿元。5）铭复乐：第三代特异性溶栓药，预计销售峰值在
2030年达到9.04亿元。
⚫立足高端制剂，多平台深化创新。1）核酸药物：mRNA新冠疫苗数据已递
交CDE，且一期安全性数据优越。公司预计未来5年内将立项8-10个核酸
药物项目，并将有5-7个项目进入临床阶段。2）纳米制剂：已储备30多个
在研管线，伊立替康脂质体已完成BE试验并递交NDA，有望成为国内首
仿。3）ADC平台：由美国子公司德丰开发，自主研发的HER2ADC已进
入关键性临床，Claudin18.2ADC也处于全球第一梯队。
⚫盈利预测和估值：预计2022-2024年总销售额分别为319.57、343.21和
366.54亿元，同比增长14.7%、7.4%和6.8%。2022-2024年股东应占基本溢
利分别为60.23亿元、66.76亿元和70.93亿元，同比增长11.5%、10.8%和
6.3%。根据SOTP模型，上调目标价至12港元，目标价对应2022-2024年
风险提示：产品销售不及预期、研发进度不及预期、疫情持续时间长