【行业研究报告】阿里巴巴-SW-利润超预期，云业务非互客户拓展加速

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⚫营收增长稳健，利润超预期。FY2023Q2（CY2022Q3）公司实现收入
2071.8亿元（YoY+3.2%），其中核心商务收入占比85.7%、云计算收入占比
10%、数字媒体与娱乐收入占比4.1%、创新及其他业务收入占比0.2%。公
司实现毛利润759.7亿元，毛利率为36.7%，同比+1.3pcts。Non-GAAP净利
润338.2亿元（YoY+18.6%），Non-GAAP净利率16.3%，同比+2.1pcts。
⚫中国电商EBITA改善，国际电商亏损收窄。本季度中国商业分部的经调整
EBITA上升至439.8亿元，EBITA利润率同比上升2pcts，主要得益于淘宝
EBITA上升至439.8亿元，EBITA利润率同比上升2pcts，主要得益于淘宝
天猫持续稳健的EBITA利润率、盒马盈利能力提升和淘特、淘菜菜亏损大
幅收窄。直营业务及其他收入同比增长6%，盒马和阿里健康的收入增长强
劲。本季度大多数现有盒马门店已实现正现金流。国际零售批发业务均实现
同比正增长，国际商业分部EBITA亏损同比收窄至9.6亿元，主要得益于
Lazada变现率的提高以及Trendyol强劲的收入增长。
⚫云计算收入增速承压，非互客户增长亮眼，由于互联网行业客户需求疲软，
以及互联网行业一家头部客户停止使用海外云业务的影响，公司混合云业务
收入出现下滑，本季度云计算业务的同比增速放缓至3.7%，但公共云业务
保持健康增长，云业务EBITA率与去年同期持平。从行业来看，非互联网
行业的收入增速达到28%，收入占比从上季度的53%提升至58%，增速最
快的行业包括金融服务、汽车、电信和公共服务等。
⚫菜鸟收入高速增长，外部客户收入贡献比例达73%。菜鸟物流业务季度内
快速发展，收入同比增长35.8%至133.7亿元。菜鸟驿站总数超过170000
个，同比增长超过20%。本季度菜鸟收入中有73%来自外部客户，有2个新
的国际分拣中心投入使用，海外分拣中心总数增至12个。
⚫投资建议：尽管第四季度国内疫情仍有反复，但疫情管控政策逐步宽松提升
可选消费需求修复预期。在公司持续聚焦核心业务和积极的降本增效措施
下，盈利能力逐步显现，核心业务估值仍处低位。此外公司另增加150亿美
元回购额度，为集团长期股东带来更多回报。基于疫情反复带来物流履约的
不确定性仍然存在，下调公司FY2023/2024/2025财年收入预计分别为
8592/9219/9988亿元，Non-GAAP归母净利润1762/1883/1962亿元。根据最
风险提示：1）行业竞争加剧；2）监管进一步趋严；3）云业务不及预期。