【行业研究报告】天壕环境-神安线全线贯通,期待供需错配下稀缺跨省长输发展

盈利预测与估值2021A2022E2023E2024E营业总收入（百万元）2,0523,3635,2136,933同比21%64%55%33%归属母公司净利润（百万元）204407722980同比265%100%77%36%每股收益-最新股本摊薄（元/股）0.230.460.821.11P/E（现价&最新股本摊薄）59.8529.9616.9112.46关键词：#稀缺资产投资要点◼事件：2022年12月1日，公司公告神安线管道项目陕西-山西段完成物理连接，取得机械完工证书及国家法律法规要求的相关证照，截至目前已进入试运行阶段。该段管道的完工也标志着神安线管道的全线贯通。◼神安线全线贯通，期待公司气量释放&毛差提高：2018年公司全资子公司华盛燃气与中海油全资子公司中联公司合资成立“中联华瑞”（公司持股49%）进行神木-安平煤层气管道工程项目（神安线）建设运营。1）2021.7.29山西-河北段通气，公司燃气销量同增48.5%至2021年6.6亿方，毛利率+4.1pct至27.5%，盈利能力初现。2）2022.12.1陕西-山西段完成物理连接并已进入试运行阶段，神安线管道全线贯通，符合我们预期。全线贯通年输气能力50亿方，加压后可达80亿方；陕西/山西/河北天然气门站价格分别为1.22/1.77/1.93元/方，陕西气源的获取可进一步降低公司天然气采购价、提高公司整体毛差，气量释放&毛差提高一步降低公司天然气采购价、提高公司整体毛差，气量释放&毛差提高潜力值得期待。◼神安线贯通有利于公司拓展上游气源&开拓下游市场：1）上游气源：神安线陕西-山西段投产后，①中联公司神府区块、陕西省神木市附近的长庆、延长等气田；②神安线管道沿线分布的中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块，均可为神安线提供气源，神安线进入管道气多气源时代。2）下游市场：神安线管道未来会与国家管网互联互通，销售范围可覆盖陕西、山西、京津冀及山东、江苏等地，稳定充足的气源有利于满足公司在上述区域的用气需求，销售半径大幅拓宽。◼神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产，气量空间打开。区域不平衡背后本质：跨省管输不足。陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力均为0，河北管线负荷率采暖季116%。神安线具备三大壁垒，为稀缺资产：投资金额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定。我们判断十三五&十四五能源规划中提到的长输管线由于建设长度为神安线两倍以上，建设时间远超神安线（5年），神安线中期无有力竞争对手。公司具备神安线稀缺资产，可将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量空间打开，盈利模式稳定。◼盈利预测与投资评级：神安线将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量空间打开，盈利模式稳定；通气后业绩持续高增，盈利模式验证。我们维持2022~2024年公司归母净利润4.07/7.22/9.80亿元，同比100%/77%/36%，EPS为0.46/0.82/1.11元，对应PE30/17/12倍（估值日2022/11/30）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和◼风险提示：中联煤层气气量释放不及预期-44%-38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%